自波士顿矩阵延伸，航天宏图卫星应用的四重进阶，明确成长路径

　　（报告出品方/分析师：申万宏源证券 施鑫展 刘洋）1.自波士顿矩阵延伸，四重进阶明确成长路径
　　公司扎根于卫星应用产业，伴随对＂第二增长曲线＂的不断追求，2008年成立至今已成长为国内卫星应用与运营服务领军。
　　按照产业发展阶段以及交付模式的升级迭代，公司陆续推出了空间基础设施规划与建设、行业应用服务以及云服务三条产品线，分别对应波士顿矩阵中金牛、明星、问号象限，当前的业务体系充满活力且富有韧性：
　　空间基础设施规划与建设：
　　受益于《高分辨率对地观测系统》、《国家民用空间基础设施建设》等多项国家重大战略工程，经过十余年的技术攻关，公司自主研发的 PIE 产品已达到国际先进水平，在民用遥感卫星地面应用系统设计领域处于绝对领先市场地位。未来民用遥感卫星将继续大量发射，基础设施仍然是公司重要的现金牛业务。
　　行业应用服务：
　　公司核心产品 PIE-Engine 平台已从单一的多源遥感数据处理工具，发展成为承载海量地球观测数据、开展时空智能分析、实现物理世界孪生建模的新一代数字地球平台；基于平台形成的解决方案覆盖自然资源、应急管理、生态环境、气象海洋、农业林业、环境咨询、水文水利、防灾减灾、城市规划等十多个行业，为政府实现信息化综合治理及国防信息化建设提供空天大数据分析利器。
　　2021 年 PIE+行业收入同比增长 174%，占比达到 86%，是当前的明星业务。
　　云服务：
　　云化转型方面，公司通过将涉及火情监测、污染格网、黑臭水体、种植规划等单要素的云产品与城市综合治理需求相结合，研发出城市级遥感云平台，具备地市、区县、乡镇的全方位服务能力，目前已与鹤壁、嘉兴南湖、黄冈、佛山政府签订整体合作框架意向协议。借助云服务能力，未来将探索搭建 C 端内容矩阵。
　　云业务增速高，但目前占比仍小（2021年云收入增速 81%，占比约 3%），处于波士顿矩阵的问号象限。
　　沿四大方向进阶，公司向智慧地球领军的成长路径已明确，后续章节将详述：
　　其一：产业链贯通。
　　从空天信息产业链中下游向上游拓展，加快发展以航天/航空为主的自主数据源建设，形成＂上游自主数据-中游核心平台-下游规模应用＂商业模式的全产业链布局。
　　一方面，顺利完成定向增发，推进建设分布式干涉雷达卫星星座，提供商业化自主雷达遥感数据源。
　　另一方面，公司已经形成了自主无人机生产和应用体系，可广泛适用于区县级空间信息获取，公司拟发行可转债助推无人机的生产和落地应用。
　　其二：应用侧多点开花。
　　在政策催化下，卫星应用业务在资源环境与生态保护、防灾减灾与应急管理、气象预报与气候变化应对、社会管理与公共服务、城镇化建设与区域协调发展、脱贫攻坚等方面发挥重要作用，并出现跨行业，多领域的综合应用场景。
　　与此同 时卫星发射制造成本显著降低，从而出现＂天基数据更丰富、价格更便宜、应用更广泛＂ 的行业黄金发展期。当前的高成长赛道，即包括应急/自然资源/水利/农业/特种行业等。
　　其三：云化转型加速。
　　采用云原生技术架构，引接国内外数十颗卫星数据资源，形成了全面对标 Google Earth Engine 的数字地球平台，目前注册用户近 7 万。
　　未来，该云服务平台将以自建商业 SAR 卫星星座、航空遥感网、卫星互联网等为支撑，接入海量空天感知数据，从而可能衍生出更多新的应用场景和共生生态，在为政企等客户提供行业应用解决方案的同时，进一步拓展大众应用市场，促进智慧地球云服务生态逐步完善。
　　其四：管理和营销体系优化。
　　公司自 2019 年上市后开启 IPD 增量绩效管理改革，逐步形成了行业全面开花，区域全面覆盖的市场格局。营销方面延续＂深度挖掘需求，并自上而下推广＂的市场下沉战略，持续建设覆盖全国的营销网络，形成由总部、大区、省办、城市节点组成的四级营销体系，增强可复制类产品的销售能力。2.上中下游贯通，构筑产业闭环
　　2.1 自中游系统起家：空间基础设施规划与建设
　　公司在产业链中游业务分为空间基础设施规划设计服务与空间基础设施系统建设：
　　空间基础设施规划设计服务：主要开展涵盖卫星运营中心、卫星星座、数据中心、重大对地观测基础设施，产业创新基础设施、站网设施等＂新基建＂范畴的方案论证和咨询设计服务。
　　且公司在已有的卫星地面应用系统论证设计服务基础上，陆续开展了涵盖卫星运营中心、行业大数据处理中心、空天地一体化治理平台等专项能力建设在内的咨询设计论证服务。
　　空间基础设施系统建设：主提供观测数据分析、云端算力基础，高效算法模型、信息可视化产品于一体的一站式服务，同时挖掘数据深层价值，为产品提供二次赋能、探索提高服务质量的方式方法。
　　产品包括自研遥感图像处理基础软件＂PIE＂、依托 PIE 与北斗三号卫星体系的基础软件平台＂PIE-Map＂两者为核心的遥感数据处理系列软件，以及智慧地球云服务平台＂PIE-Engine＂。
　　公司在产业链中游的优势主要体现在软件底层技术过硬，个性化需求满足度高、客户粘性大：
　　1）行业中游的数据处理环节是公司发家之本，持续研发超过 10 年，以 PIE 为核心的底层软件具备深厚的技术积累，承担多项国家重大战略性工程的可行性研究和方案编制工作。
　　产品作为遥感数据处理的核心基础性软件，主要服务国家部委或军委机关，泛用性强且与客户业务结合度高，市场需求稳定在客户核心业务中具备不可替代的作用。
　　2）作为兼顾专业度与泛用性的基础软件，公司针对 PIE 开发了＂PIE-SDK 二次开发组件包＂，从数据端、软件端与显示端三方面降低用户二次开发的难度，提升与国产软硬件间的适配性，且复用性强，开发效率高，成本低，更易满足用户个性化需求。
　　2.2 以下游应用为本：＂PIE+行业＂提供最大增量
　　随着公司业务向平台化发展，融合接入的细分行业逐渐增多，PIE-Engine 平台作为公司经营发展的核心产品，已从单一的多源遥感数据处理工具，发展成为承载海量地球观测数据、开展时空智能分析、实现物理世界孪生建模的新一代智慧地球平台。
　　PIE+行业增长迅猛，根据公司财报，2019-2021 年 PIE+行业收入分别为 2.91/4.62/12.68 亿元，CAGR 达 109%。近年重点行业案例如下表所示，各个核心赛道机遇将于第三章详细讨论：
　　2.3 向上游数据延伸：卫星+无人机填补自主数据源
　　公司通过以下两步战略动作，同时借助资本市场力量，从产业链中下游向上游拓展，积极布局全产业链，探索＂第二增长曲线＂：
　　1）通过定增融资推动分布式干涉 SAR 高分辨率遥感卫星系统项目。
　　2）通过可转债融资推动交互式全息智慧地球产业数字化转型项目。
　　根据公司 2022 年中报披露，目前＂航天宏图一号＂卫星星座已基本完成国内频率协调工作，正在积极申报无线电频率许可、空间电台和地球站执照，完成了卫星分系统详细设计、接口签署、正样投产，大部分卫星平台单机设备已经交付，完成了地面及应用原型系统联试、星地接口定义与对接试验大纲，正在开展地面核心系统联试，卫星工程研制工作按计划顺利推进，预计今年末出厂。
　　公司有望综合利用遥感卫星、无人机航测、地面高精度观测、其他物联网感知等数据获取技术实现＂空天地＂一体化全息感知体系建设。
　　公司通过建设自有 InSAR 星座与自研自产的无人机服务，获取以航天航空为主的自主数据源，一方面为国内用户提供稀缺的高精度、高时效性、高安全性的数据，另一方面依托稳定的数据源扩展自身产业链布局，完善一体化服务。
　　我们认为产业链整合具备以下优势：
　　1）产业链间相互反馈，扩大市场占有率：通过发射 SAR 遥感卫星星座，公司商业卫星数据自主获取能力不断增强，可以借助数据资源、软件服务、行业应用全产业链的优势，向用户提供数据-信息-知识一体化服务，为突破自主可控数据源瓶颈和云服务规模化推广提供天基能力支持。上游高质量的数据源有效降低中下游产品开发成本，扩大应用范围，叠加行业客户的高粘性，有利于公司市场份额的提升与利润率的增加。
　　2）产品内部相互适配，提升开发灵活度：公司经多年研发已经形成了自主无人机生产和应用体系，拥有成熟的机型产品，为搜集不同行业、不同状况下的数据提供便利，有利于帮助应用落地（如灾害监测、实景三维等）。同时由于遥感卫星与无人机系统均为自主生产/自主聘请生产，与自身其他业务适配性强，开发与使用的灵活度高
　　3.应用多点开花，享受政策催化
　　随着公司业务向平台化发展，融合接入的细分行业逐渐增多。
　　PIE-Engine 平台已从单一的多源遥感数据处理工具，发展成为承载海量地球观测数据、开展时空智能分析、实现物理世界孪生建模的新一代数字地球平台。
　　基于平台形成的解决方案覆盖自然资源、应急管理、生态环境、气象海洋、农业林业、环境咨询、水文水利、防灾减灾、城市规划等十多个行业，为政府信息化综合治理、国防信息化建设提供空天大数据分析利器。
　　政策持续提供行业应用落地的催化。
　　随着国家十四五相关规划发布，卫星遥感应用通过信息化规划、专项规划的方式逐步实现国家和省级政府部门业务化应用，并在出现跨行业、多领域的综合应用场景。
　　随着卫星数据成本不断降低、数据源种类不断丰富、多源数据融合技术逐渐成熟，遥感数据服务颗粒度更高，更加精细化，智能化，遥感结合行业的应用场景不断下沉。
　　3.1 应急管理：风险普查专项需求已率先引爆
　　公司在应急管理赛道主要围绕第一次全国自然灾害综合风险普查（下称＂风普＂）与＂十四五＂国家应急体系规划（下称＂规划＂）两项政策目标展开。
　　＂风普＂面向我国2800个区县全面开展，对象主要包括地震、地质、气象、水旱、海洋、森林和草原火灾等方面灾害，方式为综合运用地理信息、遥感、互联网、云计算、大数据等先进技术开展普查基础空间信息制备与软件系统建设。
　　＂规划＂则在＂十三五＂取得的基础上，为进一步完善应急管理体制机制、实现更加高效的灾害事故风险防控，明确了＂十四五＂时期我国应急管理的主要指标。
　　公司在应急管理赛道的建设成果如下：
　　1）数据端：建立全国自然灾害综合风险调查评估指标体系，形成分区域、分类型的国家自然灾害综合风险基础数据库。
　　2）产品端：公司参与建设＂全国应急避难场所综合信息管理服务平台＂与＂国家灾害综合风险监测预警系统＂。加强了卫星遥感网络、应急管理信息化，天地一体化工程的核心建设，并划分未来灾害区划，建设风险监测预警网络体系。
　　2022 年冬奥会期间，公司的风险预警系统实时为场馆周边自然灾害风险提供监测预警服务。
　　3）销售端：参与了国家首个试点项目，项目相关市场的占有率为全国第一。截至 2021 年底，公司总计实施灾害风险普查项目 662 个，涉及范围涵盖 32 个省份和自治区；截至 2022 年 6 月底，公司累计中标项目 900 余个。
　　在此基础上，公司已在多个区县中标灾害区划评估、普查成果应用试点等项目。公司参与了国家首个试点项目，营销与技术服务能力下沉至区县。
　　2022 年为＂风普＂收官之年，主体目标为全面完成 300 多个地级市，2800 多个县的评估与区划工作，作为具备市占率优势的企业之一，我们认为公司今年在该赛道业务表现将依旧出色。
　　3.2 自然资源：实景三维应用进入加速落地期
　　以＂实景三维＂为代表的行业应用软件是当前自然资源赛道的重要方向。
　　自然资源部高度重视实景三维中国建设，先后印发了《实景三维中国建设技术大纲 2021 版》《关于全面推进实景三维建设的通知》等系列文件。
　　争取到 2035 年实现优于 5 厘米分辨率的城市级实景三维，实现对地级以上城市和有条件的县级城市覆盖。
　　此外，到 2025 年目标使 50%以上的政府决策、生产调度和生活规划等管理活动在三维空间进行；到 2035 年，要 使 80%以上的管理活动在三维空间进行。
　　全国范围实景三维市场正在铺开，狭义市场规模可达百亿量级。
　　根据 2022 年 WGDC 大会上发布的《2022 地理空间产业趋势报告》，实景三维处于建设早期，基于自然资源部整体规划，以最近三年平均每个地级市项目金额为预测依据，测算出 2025 年实景三维市场规模约为 40 亿元，2022 年至 2025 年实景三维市场规模累计可达 103 亿元。
　　上述狭义市场空间测算仅考虑了数据采集环节，而一旦关注到实景三维的平台及应用服务，广义实景三维的市场规模将有十倍甚至百倍的提升。
　　以自研 PIE 软件为基础，公司开发了实景三维模型制作与发布系统 PIE-TDModeler 在实景三维中国建设的数据端、产品端、应用端三个核心维度上，公司均具备优势:
　　1）数据端：公司拥有产业链闭环优势，具备全链路服务能力。即将建成的自有 InSAR 星座和自研自产的无人机提供稳定的一手数据源，将有效降低总体数据获取成本。
　　2）产品端：公司具备先发优势与技术优势，是少数具备承担总项目能力的单位之一。一方面，公司于行业早期参与数字处理的标准制定，在数据处理阶段，自有软件与行业需求具有较强适配性；另一方面，实景三维作为跨行业的应用场景，使公司得以依托以往产品成熟的技术积累，开发＂空天地一体化＂系统，并集成进 PIE-TDModeler 中。
　　3）应用端：公司具备客户优势。公司的下沉策略与实景三维＂2025 年初步实现地级市全覆盖＂相符合。近年大量渠道拓展投入有助于推高应用服务的客户量。
　　3.3 智慧水利：直接受益于稳增长投资提速
　　水利投资为经济增长起到重要提振作用。水利投资作为基建投资的一部分，在经济下行期时起到一定的逆周期调节作用。
　　依据今年的规划：重大水利工程每投资 1000 亿元，可以带动 GDP 增长 0.15%，新增就业岗位 49 万。预计 2022 年完成水利投资 8000 亿元，合计 2022 全年将拉动 GDP 增长 1.2 个百分点，新增就业岗位 392 万。
　　水利行业的卫星应用落地得到催化。
　　公司应用高空间分辨率遥感卫星、低空无人机、北斗以及地理信息技术对水利工程的建设进度、范围与周边环境进行检测：
　　一方面，凭借在遥感及北斗导航卫星应用领域多年技术积累，利用北斗/GNSS 技术，实现重点部位实时连续自动化监测；
　　另一方面，基于 ＂航天宏图一号 SAR 星座＂，发挥其大范围、高精度、低成本的优势，实现水利工程及边坡等重要设施及其周边地表的大范围监测。
　　凭借成熟的软硬件集成能力，公司开发了水利工程全周期监管智能化系统平台。
　　公司参与构建了多个省级水利工程信息管理系统，同时承担河南、甘肃、陕西、辽宁等相关项目建设。
　　建设包括工程安全生产管理、水情测报、工程运行维护、运行调度等一系列配套 应用系统，可全方位展示水利工程调度及上下游的安全状况，保障水利工程安全运行。
　　3.4 智慧农业：多维度参与数字乡村建设
　　当前农业智能化的需求不断提升，条件也不断成熟。
　　根据＂三调＂数据，全国现有耕地 19.18 亿亩，较 10 年前减少 1.13 亿亩，中低产田面积占总耕地面积的 2/3 以上。
　　智慧农业作为重塑我国现代农业的重大战略举措，在保护耕地、提高耕作与管控效率方面具备突出作用，农场耕地可采集的数据数量与质量也在不断提高。
　　预计到 2050 年，平均每个农场每天可被采集的数据点将会由 2014 年的 19 万个上升到 410 万个。2021 年中国农业无人机营收约 29 亿元，2025 年预计为 115 亿元，21-25 年复合增长 41%。
　　公司充分发挥农业农村海量数据和丰富应用场景优势，在农业保险、耕地保护与乡村数字化综合治理方面提供了多样的解决方案：
　　1）依托实景三维与 PIE-Engine 等云化平台，建设以数字乡村为核心主题的数据新基建，包括但不限于耕地保护、气象灾害、环境信息、作物长势、病虫害等实时监测分析与智能决策。公司利用高精短临气象预报，协助河南宁陵、北京大兴、通州梨园果农应对冰冻、暴雨等极端天气，避免损失百万元。
　　2）助力农业保险的数字转型。
　　公司协助保险公司进行农作物遥感审核（遥感验标）、高精度灾害定量监测、水稻倒伏定量监测及其他遥感监测，在农业保险承保、核查、监测、定损环节提升工作效率，实现按图承保、灾害评估、快速定损、精准理赔。
　　3）推动耕地的智能保护工作。
　　公司基于＂空天地＂一体化监测监管手段，面向各级自然资源管理部门、农业农村部、行业用户提供＂1 个平台+1 套数据+N 项应用＂的一体化服务模式：
　　4.云化转型提速，商业模式优化
　　公司采用云原生技术架构，形成了全面对标 Google Earth Engine 的数字地球平台。平台注册用户近 7 万，数据总量达到 6PB，数据集个数达到 160 多种，覆盖气象、海洋、植被、农业、水利、生态、大气等十余个领域。
　　云服务能力方面，PIE-Engine：
　　1）增加了面向农业、能源和建筑工程的无人机服务能力，可向中小型园区提供 SaaS 化的无人机巡检和精准施工监管服务；
　　2）发布了订阅式的面向全国地面沉降和大型基础设施形变监测的 SAR 雷达数据 SaaS 服务，形成了 30 多个全国重点区域沉降监测产品，完成了近百个用户订单的生产，将专业化的时序 InSAR 处理技术以极低的成本赋能行业应用。
　　云服务产品线有极强增长潜力，股权激励指引高增目标。
　　公司的云服务平台将以自建商业 SAR 卫星星座、航空遥感网、卫星互联网等新型基础设施为支撑，接入海量空天感知数据，从而可能衍生出更多新的应用场景和共生生态，在为政企等客户提供行业应用解决方案的同时，进一步拓展大众应用市场，促进智慧地球云服务生态逐步完善。
　　根据公司最新一期股权激励计划目标，以2021年云业务收入为基数，2022-2024年云业务收入年均复合增长率不低于 70%。
　　应用场景多元化、服务对象下沉带动市场规模提升。
　　目前云服务的对象主要为政府机构与农业、电力、新能源等行业的大型商业机构。
　　公司通过结合单要素的云服务产品（火情监测、污染格网、黑臭水体、种植规划等）与多元的城市治理需求，研发出综合性、全要素的城市级遥感云平台——一方面发掘跨行业的市场需求，另一方面由地市全方位下沉至区县、乡镇。
　　同时，公司也在积极开发大众市场应用产品，面向大众提供气象灾害预警，空气质量实况、疫情监测报告实时支持等服务。
　　5.IPD 变革、营销下沉带动增效
　　公司的管理优化以 IPD 变革为代表，为长期良性成长筑牢根基。
　　2019 下半年起，公司着手实施 IPD（Integrated Product Development，产品集成开发）制度改革，决定通过 2 年时间，完成客户细分、构建 IPD 产品研发管理、制定岗位任职标准及建立增量绩效考核制度。
　　这一体系效仿自华为，实现从机会梳理到商业变现的流程化管理，能够有效提升运营效率、降低实施成本、实现增量发展。IPD 已经被 IBM、波音、诺基亚、杜邦、思科、华为、方太等国内外许多企业成功实施，被证明是一种高效的产品开发模式。
　　通过 IPD 增量绩效改革，公司运营效率持续提升。
　　2019年公司开启 IPD 改革以来，不仅收入、利润持续高增，人均产出也有显著上行：2019-2021年，公司人均创收分别为 50.5/61.0/75.2 万元；人均创利分别为 7.0/9.3/10.2 万元，证明 IPD 变革的成效。
　　2021年公司在 IPD1.0 的基础上，继续开展 2.0 版体系建设，强化公司商业模式优化及组织能力的演进，为人效提供进一步上行的动力。
　　与此同时，公司持续完善营销网络，开展典型行业＂下沉式＂服务。
　　公司延续＂深度挖掘需求，并自上而下推广＂的市场下沉战略，持续建设覆盖全国的营销网络，逐步形成由总部、大区、省办、城市节点组成的四级营销体系，极大的增强了＂可复制类＂产品的销售能力。
　　公司已拥有 140 个营销网点，由于网点具备本地化优势，能打通产品到用户的＂最后一公里＂，上半年公司京外收入贡献 5.94 亿元。
　　本地化网点打通产品到用户的＂最后一公里＂，已在应急管理、自然资源等多个行业进行了实践检验，成效显著，如下表所示。随着遥感技术发展提速，和政府级典型项目成果的示范作用，各行业市场化应用需求逐渐显露，如金融、石油、电力、农业等。
　　完善的营销网络布局有利于及时掌握用户需求，将成熟的产品和服务向更深层次的市场延伸。同时公司提出大区管理统筹概念，将营销网络区域化、模块化管理，综合提升区域技术支持，方案策划，项目攻关等多方面能力，并且提升沟通管理效率，有效控制销售成本。
　　6.盈利预测和估值分析
　　6.1 盈利预测
　　1）收入分拆和毛利率
　　空间基础设施规划与建设业务：考虑到十四五后半段，我国将持续有卫星发射计划，且公司在民用遥感卫星地面应用系统的绝对领先优势难以撼动，我们预计空间基础设施规划与建设业 务 2022-2024 年收入同比 增速 分别为 5%/10%/8% ，毛利率分别为 49.5%/49.0%/48.5%。
　　PIE+行业：遥感卫星应用有大量领域可供深挖，继自然灾害风普专项后，实景三维、数字乡村、水利等领域需求渐次涌现，且公司已建立完备的四级营销体系，有助于第一时间切入高增长赛道。
　　我们预计 PIE+ 行业 2022-2024年收入同比增速分别为 55%/40%/32%。新拓展行业前期建设投入较多，但随着公司成熟产品推广普及，预计 2024 年起毛利率上行，2022-2024 毛利率预计分别为 51.0%/51.0%/51.5%。
　　云服务：
　　未来增长主要体现在：
　　一是随着遥感应用可覆盖的行业增多，结合自上而下的业务推广模式，将标杆项目推广复制，提升客户的数量。
　　二是针对每个行业的专业服务能力增强，使卫星数据应用具备产业化的能力，牵引每个行业内业务数量增加，业务范畴变广。
　　同时多领域、跨行业的新兴应用场景正在诞生，比如水利数字孪生、空间天气等。
　　公司在股权激励时对云业务提出了高目标，即以 2021 年云业务收入为基数，2022-2024 年云业务收入 CAGR 不低于 70%。我们预计云服务业务 2022-2024 年收入同比增速分别为 120%/100%/80%，毛利率分别为 72.0%/75.0%/75.0%。
　　2）费用假设
　　考虑到公司在营销网络上的大力度布局，预计销售人员数量、销售费用延续较快增长趋势，预计 2022-2024 年销售费用率分别为 10.8%/11.0%/11.4%；管理费用增长相对平稳，随着收入较快增长，占比逐年下降，预计 2022-2024 年管理费用率分别为 10.8%/10.0%/9.5%；研发方面公司将持续招募专业人才，强化核心竞争力，预计研发费用增长基本与收入同步，预计 2022-2024 年研发费用率分别为 13.8%/13.5%/13.6%。
　　3）盈利预测
　　经过我们上述分析，预计公司 2022-2024 年营业收入分别为 22.3/31.3/41.8 亿元，同比增长 51.6%/40.4%/33.6%；预计归母净利润分别为 2.86/4.20/5.85 亿元，同比增长 43.0%/46.9%/39.2%。
　　6.2 总结
　　我们选取中科星图（主要从事数字地球业务，业务涵盖空天数据获取、处理、应用，与公司业务重合度较高）；四维图新（数字地图领军，与公司同属地理信息应用领域，且同样在推动云化转型）；北斗星通（围绕北斗卫星应用提供产品和解决方案，在卫星应用方面的业务属性与公司接近）作为可比公司，上述公司 2023 年平均 PE 为 40x。
　　我们给予航天宏图 2023 年可比公司平均估值，根据我们的盈利预测，公司 2023 年归母净利润 4.2 亿元，对应目标市值为 168 亿元，相较于当前市值有 27%的上行空间。
　　7.风险提示
　　1）应收账款占比较高及经营性现金流较弱的风险。
　　公司2019-2021年应收账款周转天数分别为287/264/233天，存在向好趋势。
　　但由于公司主要客户为政府部门、科研院所、国有企业或特种领域，受其财政预算、内部付款审批程序等的影响，付款周期较长，回款较慢，给公司经营性现金流造成较大压力，2019-2021年公司经营活动净现金流分别为-1.41/0.75/-1.19亿元，均显著低于同期净利润。
　　尽管最终客户大多数信誉状况较好，但如果发生宏观经济环境波动，客户无法获得财政拨款，延迟支付或不支付相关款项，会对公司经营业绩产生不利影响。
　　2）政策支持力度不达预期。
　　国家制订了一系列政策法规鼓励卫星应用产业发展，并通过政府采购的调节性机制来带动遥感图像处理软件产品的市场需求。如果相关政策对行业发展支持力度减弱、政策执行延后、一些领域在政策执行方面存在偏差，则会影响公司的经营与业绩。
　　3）SAR 遥感卫星项目实际效益不达预期。
　　当前我国 SAR 遥感卫星数据较为稀缺，但若未来国家加速 SAR 卫星发射进程，将会在一定程度加强行业竞争，从而使该项目在实施后面临一定的市场风险。此外，项目建成后会新增折旧摊销，会造成对业绩的拖累。
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