中金软商品基本面与宏观面博弈延续，内外走势或分化

　　摘要
　　当前，美国＂滞胀式＂衰退的概率逐渐上升，而国内则在稳增长政策下需求预期不断回暖。近期，中共中央、国务院印发了《扩大内需战略规划纲要（2022－2035年）》，纲要表示将全方位多层次推动消费改善，注重吃穿消费等传统消费质量提升[1]，这也引发了市场对于国内外棉花、白糖等上游原料价格的强烈关注。由于软商品板块整体需求弹性较高，与宏观经济环境联动紧密，我们预计新年度国内外价格走势存在一定内外分化的预期，需求成为影响价格的核心变量。我们维持在《农产品2023年展望：供需博弈，攻守兼备》中的观点，即明年上半年，在海外丰产预期下，需求疲弱难以支撑价格上行，国内方面，政策利好下，消费复苏需要时间，基本面与宏观经济环境博弈或将有所加剧。
　　国内棉花：供给充裕背景下，消费乐观预期尚未兑现
　　供给端：新旧棉供应压力叠加，进口棉竞争力偏弱。受到上年度棉花价格高企的影响，2022/23年度全国棉花播种面积扩大，根据农业农村部预计，2022/23年度全国棉花总产量为613.8万吨，同比增长5.8%，除丰产程度超预期的新作外，旧作库存也一同对供给端造成了明显压力。我们预计，当前上游总供应货源约在750-800万吨间。考虑到进口棉目前相比内棉而言价格偏高，我们预计进口棉对内棉竞争影响或将较为有限。
　　消费端：内需未见明显好转，出口仍维持低位。受国内疫情反复干扰，我国纺织服装销售额明显下降。居民购买意愿的下降导致下游纺织企业销售情况不佳，在库存压力之下，纺织厂对原材料棉花的采购缺乏动力。2022年内，由于美国对我国的纺织品出口限制以及东南亚地区低廉的生产成本，我国海外纺织品订单外流较为严重，而现在来看，除出口限令并未出现转机外，海外订单自身也出现了走弱，我国服装出口连续第三个月出现同比负增长。
　　向前看，供给压力进一步释放，下游情绪面转好，需持续关注防疫政策优化后对于居民消费意愿的影响。从供给端看，随着新疆疫情防控的政策优化，新棉加工及工检进度及或将逐渐加快，对于现货市场形成更大压力。从消费端看，防疫优化后，服装类消费并非居民消费的首选，11月仅有0.5%的同比涨幅。虽然当前下游尚未出现显著的好转迹象。但近日，中共中央、国务院印发了《扩大内需战略规划纲要（2022－2035年）》，纲要表示将全方位多层次推动消费改善，注重吃穿消费等传统消费质量提升。因此，我们认为，居民消费信心的逐步恢复或将提振下游纺织企业信心，支撑内棉价格重心上移。我们预计1H23郑棉价格区间为 13000-15000 元/吨。
　　海外棉花：供给扰动逐步消散，需求弱势或将持续
　　供给端：新花逐步上市，供给扰动消散。根据USDA数据，2022/23年度全球棉花产量预计为1.16亿包，与去年产量持平，11月份以来美国主产棉区虽遭遇降温降雨，但整体收获、加工进度仍比较快，美棉的装运、交货基本正常。
　　消费端：全球消费预期不断下调，加工国需求动力不足。从全球消费来看，在欧美央行较快的加息节奏之下，未来经济衰退担忧情绪较强。USDA自2022年3月起，已连续9个月下调全球消费预测，在12月的WASDE中，USDA预计全球棉花消费将同比下降4.86%，仅为1.12亿包。由于欧美地区衰退预期下服装需求明显下降，对东南亚纺织加工国订单取消量增加。此外，自今年4月起，中国棉花价格出现低于国际棉价的走势，这意味着中国纺织厂不再对外棉存在购买意愿。同时，自2022年以来，中国棉纱进口量一直处于同比负增长状态。中国棉纱进口量的下降将大概率对出口国的棉花消费形成压制。
　　向前看，未来南半球新棉丰产预期较强，但我们认为需求端压力或将持续，宽松的基本面导致国际棉价难有大幅上行机会。供给端来看，随着美国、印度、中国等主产国新花的陆续上市，未来的不确定性转移到南半球新季棉的生长上来，而根据USDA预测，南半球棉花大概率迎来丰产。需求端来看，美国服装和鞋类零售额在通货膨胀达到顶峰后，存在一定滞后效应才能恢复正常，这意味着明年1-2季度欧美地区服装消费或都将维持低位。此外，由于全球范围内新订单指数、未交货订单指数以及开机率均下降，对未来六个月的需求预期难有显著改善，供给压力叠加需求弱势导致国际棉价难有明显的上行动力。我们预计 1H23 美棉价格区间为 65-90 美分/磅。
　　国内白糖：榨季开启，供给宽松，消费不及预期
　　供给端：丰产预期下，榨季开启后现货市场糖源充足。根据农业农村部预测，受到播种面积同比提升的影响， 2022/23年度我国糖产大概率迎来同比增加。进入11月中下旬以后，甜菜糖厂陆续停机，我国广西、云南等主产区甘蔗糖厂开榨，进入生产高峰。截至11月，我国食糖工业库存为70万吨，高于四年历史同期均值的59.49万吨。因此，在库存充裕及新榨季开启之下，我国食糖供给端较为宽松。
　　消费端：疫情扰动犹在，食糖销量同比偏低。由于居民消费行为的改变，下游食品饮料生产受到了直接影响，10月软饮料产量同比下降6.1%。传导至食糖消费端，我们看到2022年以来，食糖月度销量均处于五年同期低位，直接反映出下游消费的疲弱。
　　向前看，供给稳步提升，消费旺季内价格底部支撑较强，但价格冲高动力不足。当前，随着甘蔗糖厂陆续开榨，现货市场货源得到有效补充。从消费端来看，随着元旦、春节等传统节日的到来，旺季内下游对于食糖的刚性需求对于食糖价格形成底部支撑。但当前，期货价格已上涨至5730元/吨以上，较现货市场的陈糖5500元/吨、新糖5550-5770元/吨的报价相对偏高。因此我们认为，当前期货价格体现了市场情绪面的好转，但价格的进一步上行还需居民餐饮端的消费利好落地。我们预计1H23郑糖价格区间为 5500-6000 元/吨。
　　国际白糖：宽松预期之下，供给扰动频发，价格阶段性风险突出
　　供给端：不利天气叠加政策扰动，丰产预期虽在但供给释放不畅。2022/23年度，各主产国预测机构均呈现较强的丰产预期，ISO11月预计2022/23榨季全球食糖产量为1.821亿吨，全球食糖消费量为1.76亿吨，总体供给过剩618.5万吨。然而，目前我们看到，基本面宽松预期之下，供给端近期却扰动频发。印度出口政策的反复以及近期降雨问题对于印度及巴西甘蔗单产及压榨进度的影响均对食糖供给释放形成干扰，短期内推升价格。
　　消费端：消费弹性偏低，年增速趋稳。根据中金宏观组预测，美联储激进加息下，海外衰退压力或将在2023年上半年显现。我们在年度展望中的测算可见，欧美地区食糖消费量与其居民支出之间存在较小的弹性，故整体下游消费量或将维持稳定。当前，全球食糖消费的主要驱动力已逐渐从发达国家/地区转向发展中国家/地区，需求年度增速放缓至1%-2%左右，整体上需求端对于国际食糖价格扰动较为有限。
　　向前看，宽松格局已定，关注天气风险，价格或有阶段性行情。当前，2022/23年度全球食糖供过于求的格局基本可以确定。进入2023年后，上半年供给端聚焦的重点在于北半球主产国出口进度及巴西新季甘蔗的种植情况。我们认为，天气风险目前对于印度甘蔗的生产的扰动及印度出口政策的变化或将成为短期全球食糖供给的显著不确定因素，而巴西新季甘蔗的播种面积则将由上一年度的国际食糖价格以及当前的原油价格息息相关（详见《白糖：巴西汽油价格波动，对全球糖价影响几何？》）。在消费端相对稳定的背景下，我们认为，供给端的扰动可能会对食糖的全球供应节奏有所影响，但在宽松的基本面之下，价格难有大幅上行。我们预计1H23 11号糖价格区间为17-20美分/磅。
　　正文
　　2022年以来，受到地缘冲突、疫情扰动及海外央行货币措施紧缩等多项因素的共同扰动，商品板块价格走势波动较大，从上半年的溢价攀升，价格突破历史新高，到下半年的流动性紧缩，价格显著回落。而软商品作为商品板块中的消费弹性较大的品种，其价格走势与经济预期息息相关。在《农产品2023年展望：供需博弈，攻守兼备》中我们对于软商品板块的整体观点是在全球丰产预期下，需求疲弱难以支撑价格上行。当前，美国＂滞胀式＂衰退的概率逐渐上升，而国内则在稳增长政策下需求预期不断回暖。特别是近期，中共中央、国务院印发了《扩大内需战略规划纲要（2022－2035年）》，纲要表示将全方位多层次推动消费改善，注重吃穿消费等传统消费质量提升，这也引发了市场对于国内外棉花、白糖等上游原料价格的强烈关注。
　　国内棉花：供给充裕背景下，消费乐观预期尚未兑现
　　供给端：新旧棉供应压力叠加，进口棉竞争力偏弱
　　受到上年度棉花价格高企的影响，2022/23年度全国棉花播种面积扩大，因此市场普遍对于新季棉存在产量同比增加的丰产预期。而根据国家棉花市场监测系统11月数据显示，2022/23年度全国棉花总产量预计为613.8万吨，同比增长5.8%，其中新疆棉同比增产7.1%。除丰产程度超预期的新作外，旧作库存也一同对供给端造成了明显压力。在新作上市前，截至8月底，2021/22年度皮棉销售进度仅为67.9%，同比下降31.8个百分点，即有186万吨的陈棉仍待销售。考虑到7月13日至11月11日的储备棉轮入，为供给端减轻了50.3万吨的库存[2]，因此我们预计，当前上游总供应货源约在750-800万吨间。
　　图表：国内棉花购销进度
　　资料来源：中国棉花信息网，中金公司研究部
　　图表：棉花商业库存
　　资料来源：中国棉花信息网，中金公司研究部
　　自2022年6月起，郑棉跌破20000元/吨关口，并开启下行通道，到目前稳定在12500-13500元/吨左右，连续的下跌使得内外棉价差由正转负。截至12月12日，S、M、L级棉1%配额港口提货价分别为17093元/吨、16979元/吨、16808元/吨，远高于我国328棉的14959元/吨。此外，根据发改委公布，2023年棉花进口关税配额总量为 89.4 万吨，其中33%为国营[3]，配额量与去年持平，约占我国棉花消费总量的12%，考虑到进口棉目前相比内棉而言价格偏高，我们预计进口棉对内棉竞争影响或将较为有限。
　　消费端：内需未见明显好转，出口仍维持低位
　　居民消费意愿较弱，内需缺乏上行动力。受国内疫情反复干扰，我国纺织服装销售额明显下降。根据国家统计显示局数据，1-10月我国服装鞋帽针纺织品类累计零售额10413.8亿元，同比下降4.4%，11月全国工业增加值同比上涨5%，而纺织业同比下降4.4%。从PMI新订单情况来看，2022年以来，月度订单下达情况显著低于历史同期值，即使在＂金九银十＂期间，也未给下游带来显著提振。居民购买意愿的下降导致下游纺织企业销售情况不佳，库存、坯布库存天数均处于偏高位置，在库存压力之下，纺织厂对原材料棉花的采购缺乏动力。
　　图表：新订单PMI
　　资料来源：中国棉花信息网，中金公司研究部
　　图表：纱线、坯布库存天数
　　资料来源：中国棉花信息网，中金公司研究部
　　订单外流叠加欧美需求走弱，服装出口负增长幅度扩大。在《棉花：消费利空延续，弱势格局难解》中我们提示过，由于美国对我国的纺织品出口限制以及东南亚地区低廉的生产成本，2022年我国海外纺织品订单外流较为严重，而现在来看，除出口限令并未出现转机外，海外订单自身也出现了走弱。USDA自3月起，连续9个月调减全球消费预期，美国、法国及日本等国家均出现服装消费收缩的情况，而东南亚国家的服装出口量也不及预期，越南纺织服装协会表示，越南2022年服装出口额预计将达到420亿美元，略低于设定的430亿-440亿美元目标[4]。从国内出口来看，根据海关总署数据，继 2022年 9 月份我国服装出口转向负增长 4.4%后，11月份服装出口额为131.2亿美元，同比下降幅度扩大到 15%，连续第三个月出口同比出现负增长。
　　向前看，供给压力进一步释放，下游情绪面转好，需持续关注防疫政策优化后对于居民消费意愿的影响，我们预计1H23郑棉价格区间为 13000-15000 元/吨
　　从供给端看，虽然2022/23年度全国棉花丰产局势已定，但由于各地疫情仍有反复，对物流运输形成干扰，截至12月8日，全国棉花加工率为55.1%，同比下降19.4 ppt，较过去四年均值下降21.7 ppt。我们认为，加工率的偏低意味着供给压力或存在滞后效应，随着新疆疫情防控的政策优化，新棉加工及工检进度或将逐渐加快，对于现货市场形成更大压力。
　　从需求端来看，虽然防疫优化政策对于市场情绪有所提振，但下游纺织企业实际订单情况尚未出现明显增加，新棉销售率仅为10.2%，同比下降1.1 ppt，较四年均值下降9.8 ppt，新棉销售率不及预期也体现出了下游纺织企业拿货意愿未出现好转。从11月居民消费价格来看，防疫优化后，服装类消费并非居民消费的首选，仅有0.5%的同比涨幅。虽然当前下游尚未出现显著的好转迹象。
　　但近日，中共中央、国务院印发了《扩大内需战略规划纲要（2022－2035年）》，纲要表示将全方位多层次推动消费改善，注重吃穿消费等传统消费质量提升。因此，我们认为，当前在供给充裕的背景下，居民消费信心的逐步恢复或将提振下游纺织企业信心，支撑内棉价格重心上移，但拐点的出现仍需密切观察消费乐观预期的落地情况。
　　图表：我国服装出口金额
　　资料来源：海关总署，中金公司研究部
　　图表：CPI分项同比变化
　　资料来源：国家统计局，中金公司研究部
　　海外棉花：供给扰动逐步消散，需求弱势或将持续
　　供给端：新花逐步上市，供给扰动消散
　　随着北半球新棉的上市，主产国新棉产量陆续确定，供给端扰动逐步消散。根据USDA12月数据显示，2022/23年度全球棉花产量预计为1.16亿包，与去年产量持平。美国与巴基斯坦由于前期的干旱及洪水，产量分别同比下降18.72%与38.33%至1424万包与370万包，而其余主产国如印度、中国、巴西等均预计将迎来丰产。但需注意，在12月WASDE报告中，美棉产量虽是减产，但较上月预测环比上涨1.5%，说明美棉减产幅度不及市场预期。USDA预计2022/23年度全球棉花期末将同比上涨4.8%至8956万包，高于五年均值的8598万包，而全球库消比也有所恢复至80%，同比上涨7ppt。截至11月27日，美国棉花收获进度为84%，其中主产棉区得州收获进度也达到80%，表明11月份以来美国主产棉区遭遇降温降雨，东南棉区一度采收停滞，但整体收获、加工进度仍比较快，12/1/2月船期2022/23年度美棉的装运、交货基本正常。
　　图表：全球棉花供需情况
　　资料来源：USDA，中金公司研究部
　　图表：美棉收割进度
　　资料来源：USDA，中金公司研究部
　　消费端：全球消费预期不断下调，加工国需求动力不足
　　从全球消费来看，在欧美央行较快的加息节奏之下，未来经济衰退担忧情绪较强。USDA自2022年3月起，已连续9个月下调全球消费预测，在12月的WASDE中，USDA预计全球棉花消费将同比下降4.86%，仅为1.12亿包。由于欧美地区衰退预期下服装需求明显下降，对东南亚纺织加工国订单取消量增加。具体来看，印度方面，2022年下半年以来，棉纺织企业开机率大幅下滑，目前各邦整体开机率40%-60%，越南方面，自8月起出口明显下降，月度出口低于去年同期出口量。从美棉出口来看，在2021/22年度的十大进口国中，除巴基斯坦与孟加拉进口量有所上涨，墨西哥与去年持平外，其余7国进口量均出现下调。
　　中国作为全球最大的棉花进口国，其进口需求对于全球棉花消费具有显著影响。通常情况下，中国3128B棉会高出国际A-Index约15-20美分/磅。然而，自今年4月起，中国棉花价格出现低于国际棉价的走势，这意味着中国纺织厂不再对外棉存在购买意愿。根据USDA的美棉出口数据来看，2022/23年度开启后，中国棉花订单量为170万包，而18周以后，中国棉花订单量为190万包，同比下降近39%。除此以外，中国也是全球最大的纱线进口国，然而，自2022年以来，中国棉纱进口量一直处于同比负增长状态。由于进口纱主要来源国为印度、巴基斯坦和越南，进口占比合计高达70%，中国棉纱进口量的下降将大概率对出口国的棉花消费形成压制。
　　图表：中国棉花价格与国际棉价价差
　　资料来源：全国棉花交易市场，Wind，中金公司研究部
　　图表：中国棉纱进口量
　　资料来源：海关总署，中金公司研究部
　　向前看，未来南半球新棉丰产预期较强，但我们认为需求端压力或将持续，宽松的基本面导致国际棉价难有大幅上行机会，我们预计 1H23 美棉价格区间为 65-90 美分/磅
　　当前，随着美国、印度、中国等主产国新花的陆续上市，未来供给端的不确定性转移到南半球新季棉的生长上来，南半球棉花将于2023年2季度起开始收获。根据USDA预测，虽然澳大利亚在11月面临的洪水威胁导致其产量预计同比下降13%至500万包，但仍显著高于五年均值的323.5万包；此外，巴西棉花由于单产及种植面积双增，产量预计将同比上涨10.92%至1300万包。总体来看，南半球棉花产量较为乐观。
　　从需求端来看，历史数据显示，美国服装和鞋类零售额在通货膨胀达到顶峰后，存在一定滞后效应才能恢复正常，这意味着明年1-2季度欧美地区服装消费或都将维持低位。此外，根据国际纺联（ITMF）第十七次调查，2022年11月全球纺织业平均业务状况进一步转差[5]。同时，由于全球范围内新订单指数、未交货订单指数以及开机率均下降，对未来六个月的需求预期难有显著改善，供给压力叠加需求弱势导致国际棉价难有明显的上行动力。
　　国内白糖：榨季开启，供给宽松，消费不及预期
　　供给端：丰产预期下，榨季开启后现货市场糖源充足
　　根据农业农村部12月数据，受到播种面积同比提升的影响，新季食糖收获面积同比上涨7.84%至136.2万公顷，甘蔗单产虽略有下降，但甜菜糖单产出现显著上升。整体来看，根据农业农村部预测，2022/23年度全球食糖产量预计达到1005万吨，同比提升5.13%，其中甘蔗糖同比上涨2.41%至891万吨，甜菜糖同比上涨32.56%至114万吨。
　　进入11月中下旬以后，甜菜糖厂陆续停机，我国广西、云南等主产区甘蔗糖厂开榨，进入生产高峰。截至12月9日，广西累积开榨糖厂达到60家，占到广西预计开榨糖厂的80%以上。根据广西糖业协会数据，本榨季甘蔗含糖分受天气影响有所提升，同比增幅0.5%-1.7%不等。因甘蔗糖分提升，糖厂出糖率亦同步提升。11月广西制糖集团混合产糖率8.80%，同比增加0.81 ppt。此外，由于上季陈糖结余库存堆积，截至11月，我国食糖工业库存为70万吨，高于四年历史同期均值的59.49万吨。因此，在库存充裕及新榨季开启之下，我国食糖供给端较为宽松。
　　图表：我国食糖产量
　　资料来源：农业农村部，中金公司研究部
　　图表：食糖工业库存
　　资料来源：中国糖业协会，中金公司研究部
　　从进口端来看， 10月我国进口食糖52万吨，同比降幅35.56%，1-10月我国累计进口食糖402.46万吨，同比降幅13.31%。虽然食糖进口量有所下降，但由于关税差异， 1-10月糖浆三项共进口94.09万吨，同比增加89.14%，对食糖进口形成有效补充。根据农业农村部预测，2022/23年度我国将进口食糖500万吨，较去年下降6.19%。从进口利润来看，配额外巴西糖及泰国糖与柳糖倒挂幅度进一步加深，我们预计我国食糖进口积极性或将有所下降。
　　图表：我国食糖进口量
　　资料来源：海关总署，中金公司研究部
　　图表：进口糖利润空间
　　资料来源：同花顺，中金公司研究部
　　消费端：疫情扰动犹在，食糖销量同比偏低
　　2022年内，国内疫情反弹导致出行、娱乐、旅游等受限加大，对餐饮和食品饮料消费带来不利影响。11月内，本土疫情波及全国多数省份，居民出行减少、消费场景受限，非必需类商品销售和聚集型消费受到明显冲击。根据国家统计局数据，11月份，社会消费品零售总额同比下降5.9%，其中餐饮等接触式消费受到较大冲击，11月份餐饮收入同比下降8.4%。由于居民消费行为的改变，下游食品饮料生产受到了直接影响，10月软饮料产量同比下降6.1%。传导至食糖消费端，我们看到2022年以来，食糖月度销量均处于五年同期低位，直接反映出下游消费的疲弱。
　　图表：软饮料产量同比变化
　　资料来源：国家统计局，中金公司研究部
　　图表：我国食糖销售累计值
　　资料来源：中国糖业协会，中金公司研究部
　　向前看，供给稳步提升，消费旺季内价格底部支撑较强，但价格冲高动力不足，我们预计1H23郑糖价格区间为 5500-6000 元/吨
　　当前，随着甘蔗糖厂陆续开榨，现货市场货源得到有效补充。此外，得益于国内优化调整新冠肺炎疫情防控政策，对甘蔗砍收、运输、食糖生产和外运都较为有利，供应相对充足。而从消费端来看，随着元旦、春节等传统节日的到来，旺季内下游对于食糖的刚性需求对于食糖价格形成底部支撑。但当前，期货价格已上涨至5730元/吨以上，较现货市场的陈糖5500元/吨、新糖5550-5770元/吨的报价相对偏高。因此我们认为，当前期货价格体现了市场情绪面的好转，但价格的进一步上行还需居民餐饮端的消费利好落地。
　　国际白糖：宽松预期之下，供给扰动频发，价格阶段性风险突出
　　供给端：不利天气叠加政策扰动，丰产预期虽在但供给释放不畅
　　2022/23年度，各主产国预测机构均呈现较强的丰产预期，具体来看，巴西方面，UNICA数据显示，2022/23榨季截至11月下半月，巴西中南部地区累计产糖量3294万吨，较去年同期同比增长2.82%；印度方面，ISMA预计2022/23榨季印度食糖产量为3650万吨，较上榨季增长2%；泰国方面，OCSB预计2022/23榨季泰国食糖产量为1050万吨，同比增长约3.6%。在各国的利好消息叠加之下，ISO11月预计2022/23榨季全球食糖产量为1.821亿吨，全球食糖消费量为1.76亿吨，总体供给过剩618.5万吨。
　　图表：全球食糖供需情况
　　资料来源：USDA，ISO，中金公司研究部
　　图表：全球食糖库存情况
　　资料来源：ISO，中金公司研究部
　　然而，目前我们看到，基本面宽松预期之下，供给端近期却扰动频发。首先，印度方面，10月20日，印度政府表示将食糖出口限令延长至2023年10月底，期间食糖出口采取限额制度。截至目前，印度第一批出口限额为615万吨，第二批出口限额尚未公布，与2021/22年度1000万吨的出口限额仍有较大差距。此外，受到近期降雨影响，印度甘蔗单产及入榨量或不及预期，印度丰产预期能否兑现存在较大变数，减产风险逐渐显现。我们认为，市场对于印度食糖产量不及预期的担忧[6]或将进一步导致第二批出口额度的收缩，对全球食糖供给端形成显著干扰。其次，降雨偏多也同样干扰了巴西的甘蔗压榨。当前，由于降雨导致收割作业困难，巴西中南部主要甘蔗产区的大多数工厂都停止了在本季度的甘蔗压榨，这与先前UNICA预计的12月仍将有70多家工厂继续压榨产生了较大偏差[7]，我们预计榨季的提前结束或将导致短期内巴西糖的供应收缩。
　　图表：印度马哈拉施特拉邦糖产量预测
　　资料来源：Maharashtra Sugar Commissionerate，中金公司研究部
　　图表：巴西未来7日降水预测
　　资料来源：NOAA，中金公司研究部
　　消费端：消费弹性偏低，年增速趋稳
　　根据中金宏观组预测，美联储激进加息下，海外衰退压力或将在2023年上半年显现。我们在年度展望中的测算可见，欧美地区食糖消费量与其居民支出之间存在较小的弹性，即经济变化对于欧美地区食糖需求的扰动较小，因此即使在欧洲地区的衰退预期之下，食糖价格受到的扰动或主要以情绪面为主，而整体下游消费量或将维持稳定。当前，全球食糖消费的主要驱动力已逐渐从发达国家/地区转向发展中国家/地区，需求年度增速放缓至1%-2%左右，整体上需求端对于国际食糖价格扰动较为有限。
　　向前看，宽松格局已定，关注天气风险，价格或有阶段性行情，我们预计 1H23 11号糖价格区间为17-20美分/磅
　　当前，2022/23年度全球食糖供过于求的格局基本可以确定。进入2023年后，上半年供给端聚焦的重点在于北半球主产国出口进度及巴西新季甘蔗的种植情况。我们认为，天气风险目前对于印度甘蔗的生产的扰动及印度出口政策的变化或将成为短期全球食糖供给的显著不确定因素，而巴西新季甘蔗的播种面积则将由上一年度的国际食糖价格以及当前的原油价格息息相关（详见《白糖：巴西汽油价格波动，对全球糖价影响几何？》）。在消费端相对稳定的背景下，我们认为，供给端的扰动可能会对食糖的全球供应节奏有所影响，但在宽松的基本面之下，价格难有大幅上行。
　　[1]http://www.gov.cn/zhengce/2022-12/14/content_5732067.htm
　　[2]https://www.cntac.org.cn/zixun/zhengce/202010/t20201022_4071685.html
　　[3]https://www.ndrc.gov.cn/xxgk/zcfb/gg/202210/P020221010720226068908.pdf
　　[4]http://info.texnet.com.cn/detail-920005.html
　　[5]https://field.10jqka.com.cn/20221213/c643580099.shtml
　　[6]https://www.reuters.com/world/india/indias-sugar-output-set-drop-7-could-crimp-exports-2022-12-05/
　　[7]https://observatoriodacana.com.br/listagem.php?idMn=63
　　文章来源
　　本文摘自：2022年12月18日已经发布的《软商品：基本面与宏观面博弈延续，内外走势或分化》
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