内需，思变

　　核心观点：
　　1. 穷则变，变则通。疫情三年，出口的强势有效弥补了我国内需的羸弱。然而，目前出口已快速落入负增长区间，未来靠什么来支撑中国经济？近期疫情防控进一步优化，房地产支持政策有所加快，＂弱现实＂之下似乎燃起＂强预期＂。最终，预期能否兑现？
　　2. 出口负增长的时期往往对应着国内货币条件的宽松，实体部门杠杆率的抬升，甚至是金融市场风险偏好的增强。但当下与过往最大不同在于疫情。纵观东南亚经验，管控优化的初期，短期经济会由于疫情恶化而受到一定冲击，此后将加快向疫前恢复。
　　3. 地产是内需修复的关键。近期政策多加码于供给端，＂保交楼、防风险＂固然能缓释居民购房的担忧。但若无需求端政策更为积极的支撑，整体市场的改善依然艰难。特别地，疫情困扰下居民收入的预期能否企稳，成为本轮地产修复中最为特殊的要素。
　　4. 展望未来，发展仍是执政兴国的第一要务。考虑外需和汇率等，明年出口将持续小幅负增长。参照过往政治经济周期，内需政策有望加码。疫情防控优化大势所趋，待疫情缓释，地产、消费等内生动能才会实质性企稳。
　　正文：
　　疫情三年，出口的强势有效弥补了我国内需的羸弱。然而，目前出口已快速落入负增长区间，未来靠什么来支撑中国经济？穷则变，变则通。近期疫情防控进一步优化，房地产支持政策有所加快，＂弱现实＂之下似乎燃起＂强预期＂。最终，预期能否兑现？
　　一、出口转负，然后呢？
　　发达经济体而非新兴市场的需求主导我国的出口走势。随着欧美经济的持续下行，我国出口放缓的趋势显而易见。不过，基于人民币贬值对于出口的提振有半年左右的时滞，其对明年出口或有一定的正向支撑。初步预计，明年出口将维持-1%左右的水平。
　　图1. 出口将持续小幅负增长
　　外需不足，内需补。出口负增长的时期往往对应着国内货币条件的宽松，实体部门杠杆率的抬升，甚至是金融市场风险偏好的增强。借鉴历史，随着新一轮政治经济周期，叠加＂五年规划＂进入第三年，明年基建实物工作量可能呈现超季节性抬升。
　　图2. 出口转负，内需补上
　　二、企稳预期，能兑现吗？
　　当下环境与过往最大不同在于疫情。纵观东南亚的经验，在管控优化的初期，短期经济会由于疫情恶化而受到一定冲击，但完成试探后将加快向疫前恢复。值得注意的是，在防疫优化过程中，若病毒变异诱发更大级别疫情时，管控强度仍有阶段性的反复可能。
　　图3. 防疫优化后，经济或先抑后扬
　　地产是内需修复的关键。近期政策多加码于供给端，＂保交楼、防风险＂固然能缓释居民购房的担忧。但若无需求端政策更为积极的支撑，整体市场的改善依然艰难。特别地，疫情困扰下居民收入的预期能否企稳，成为本轮地产修复中最为特殊的要素。初步预计，商品房销售转正待到明年二季度，投资趋稳回正则需到明年下半年。
　　图4. 先应对房企风险，然后才是修复
　　三、基本结论
　　一是穷则思变。出口负增长的时期往往对应着国内货币条件的宽松，实体杠杆率的抬升，甚至是金融市场风险偏好的增强。但当下与过往最大不同在于疫情。纵观东南亚经验，管控优化的初期，短期经济会由于疫情恶化而受到冲击，此后将加快向疫前恢复。
　　二是地产是内需修复的关键。近期政策多加码于供给端，＂保交楼、防风险＂固然能缓释居民购房的担忧。但若无需求端政策更为积极的支撑，整体市场的改善依然艰难。特别地，疫情困扰下居民收入的预期能否企稳，成为本轮地产修复中最为特殊的要素。
　　三是展望未来，发展仍是执政兴国的第一要务。考虑外需和汇率等，明年出口将持续小幅负增长。参照过往的政治经济周期，内需政策有望加码。疫情防控优化大势所趋，但渐进过程或长于东南亚国家。待疫情缓释，地产、消费等内生动能才实质性企稳。