半导体设备零部件国内龙头，富创精密空间广阔，国产替代加速

　　（报告出品方/分析师：东方证券 蒯剑 李庭旭 ）1 国内半导体设备精密零部件领军企业
　　1.1 深耕精密零部件，四大产品线齐头并进
　　公司深耕半导体设备零部件领域十余载，引领国产化进程。公司创立于2008年，以精密机械制造、表面处理特种工艺、焊接技术为核心，产品销往国内外多家半导体设备领域龙头企业。
　　2011年公司成为国际半导体设备龙头客户 A 的合格供应商，此后逐步进入拓荆科技、北方华创、中微公司等国内半导体设备龙头的供应链体系。
　　目前，公司是全球为数不多的能够为 7 纳米工艺制程半导体设备批量提供精密零部件的厂商，也是国家级高新技术企业、国家级专精特新＂小巨人＂企业以及国内少有的能够提供满足国际主流客户标准的精密零部件产品供应商。
　　公司产品可应用于刻蚀机等半导体核心设备。
　　公司主要产品覆盖集成电路制造中刻蚀、薄膜沉积、光刻及涂胶显影、化学机械抛光、离子注入等核心环节。
　　公司产品技术领先，具备高精密、高洁净、超强耐腐蚀能力、耐击穿电压性能优异，部分已应用于 7 纳米制程的半导体设备。除半导体设备外，公司产品也应用于制造显示面板、光伏产品等泛半导体设备其他领域。
　　产品种类丰富，四大产品线共同推进。
　　公司产品分为工艺零部件、结构零部件、模组产品和气体管路四大类。产品特点为多品种、小批量、定制化。公司年均向客户交付首件种类超过3000种，首件实现量产种类超过 2000 种，已形成达到全球半导体设备龙头企业标准的多种制造工艺和产能，并同时具备百级和千级洁净间和半导体级别的洁净检测能力。
　　四大产品线增长势能强劲，结构零部件产量比重最大，气体管路增速亮眼。
　　工艺零部件方面，产量从 2019 年 0.7 万件增至 2021 年 1.9 万件，年复合增长率为 65%；
　　结构零部件方面，产量占总产量比重最大，持续稳步增长，2021 年产量增至 50.1 万件。
　　模组产品方面，2019 年、2020 年、2021 年产量分别为 3085 件、3483 件、6093 件，两年实现翻倍增长。
　　气体管路方面，产量从 2019 年 0.7 万件增至 2021 年 11.4 万件，年复合增长率为 304%。
　　1.2 研发实力雄厚，坐拥多项核心技术
　　核心技术全部自研，充分应用于工艺零部件、结构零部件、模组产品和气体管路四类产品。
　　公司半导体设备精密零部件产品生产过程涵盖精密机械制造、工程材料、表面处理科学、电化学等多个领域和学科，产品均需经过精密机械制造、表面处理特种工艺或焊接工序，各工序所涉核心技术均为该道工序中不可或缺的组成部分。
　　是半导体设备制造环节中难度较大、技术含量较高的环节之一，也是国内半导体设备企业＂卡脖子＂的环节之一。
　　重视研发团队建设，核心技术人员均持有股份。
　　截至 2021 年年底，公司共有研发人员 225 名，占全部员工比例 21%。公司通过设立劳动合同保密条款，防止人员流动造成的泄密；同时通过股权激励，充分调动技术研发人员积极性。
　　不断加大研发投入，巩固技术护城河。
　　公司 2020 年和 2021 年研发费用分别为 3693 万元和 7420 万元，实现翻倍增长。
　　研发费用率从 2019 年 11.4%降至 2021 年 8.8%，同行业可比公司京鼎精密 2021 年研发费用率则为 3.6%。
　　富创精密研发费用率高于可比公司，公司高度重视研发，不断优化提高工艺水平和新产品开发。
　　1.3 客户资源优质，与龙头设备商长期稳定合作
　　客户供应链体系优质完备，国内外市场齐头并进。公司已进入客户 A、东京电子、HITACHI High-Tech 和 ASMI 等全球半导体设备龙头厂商供应链体系，并且成为客户 A 的全球战略供应商。
　　基于半导体设备国产化趋势，公司积极开拓境内市场，产品已进入包括北方华创、屹唐股份、中微公司、拓荆科技、华海清科、芯源微、中科信装备、凯世通等主流国产半导体设备厂商。
　　公司产品的高精密、高洁净、高耐腐蚀、耐击穿电压等性能达到主流国际客户标准。知名客户的稳定合作助推公司技术水平和行业知名度不断提升，具有显著的新客户跟随带动效应。
　　客户集中度高，上下游供应链稳定。
　　由于公司下游全球半导体设备行业技术门槛较高，且呈现高度垄断竞争格局，使得公司客户集中度高，但近年呈现逐年下降的趋势。客户集中度可从大客户销售收入占当期营业收入比例来判断，2019-2021 年，公司最终销往客户 A 的销售收入占当期营业收入比例分别为 69.0%、66.2%和 56.0%，前五大客户的比例分别为 87.4%、87.3%和 86.2%。
　　此外，客户实行体系化认证，达成合作后业务黏性较强，半导体设备厂商和上游精密零部件制造供应商存在互相绑定和依赖。
　　作为国内半导体设备精密零部件的领军企业，公司技术及研发实力较强，能够提供多种制造工艺，上下游供应链稳定。未来随着进口替代过程的逐步实施，公司客户将进一步多元化。
　　1.4 业绩高速增长，盈利未来可期
　　营收快速增长，毛利率实现跃升。
　　在行业景气度回升及半导体设备国产化趋势下，公司的工艺技术、行业口碑、产品质量和交付能力不断得到境内外客户认可。
　　2018-2021 年公司主营业务收入从 2.2 亿元增至 8.3 亿元，年均复合增速 56%；2019-2021 年公司主营业务毛利从 0.4 亿元增至 2.6 亿元，年均复合增速高达 153%。
　　2019 年行业景气度羸弱，并且当年预投产能转固大幅增加折旧与摊销，产能利用率较低，毛利率处于较低水平。
　　2020 年和 2021 年随着行业景气度回升带动产能利用率提高，毛利率同比 2019 年大幅提高。
　　产品结构日趋完善，内销占比不断提升。
　　自 2018 年至 2021 年，结构零部件作为主营业务，营收从 1.2 亿元迅速增至 3.5 亿元，占比从 57%降至 43%。
　　随着公司工艺技术和产品结构的日趋完善，尤其是多种模组和气体管路产品通过客户 A、北方华创等核心客户认证后批量供货，该两类产品合计主营业务收入占比从 2018 年的 11%提升至 2021 年的 36%。
　　从营收区域结构来看，随着国内半导体设备厂商崛起，公司大陆地区销售收入规模从 2018 年的 0.3 亿元上升至 2021 年的 3.3 亿元，占比从 2018 年的 14%上升至 2021 年的 39%，呈现逐年提升的态势。
　　主要产品毛利率近两年相对稳定，模组产品毛利率持续提升。
　　结构和工艺零部件产品 2019 年毛利率下滑主要由于 2019 年半导体行业景气度低，并且当年预投产能转固大幅增加折旧和摊销，产能利用率较低，其后两年恢复正常。
　　模组产品方面，由于规模效应和公司产品结构优化，模组产品毛利率经历短期下降后持续提升。
　　气体管路产品通过主要客户验证，产品销量提升，毛利率前期提升明显，近两年趋于稳定。
　　规模效应显现，期间费用控制良好。
　　2020 年，随着半导体行业回暖，公司营业收入快速增长，规模效应逐步体现，期间费用率由 2019 年的 34.0%大幅下降至 19.6%。
　　2021 年，各期间费用率同比基本持平，其中，销售费用率下降 0.6pct，管理费用率上升 0.4pct，研发费用率上升 1.1pct。
　　2 设备零部件市场空间广阔，国内厂商大有可为
　　2.1 需求端：国内晶圆厂扩产叠加国产半导体设备渗透率提升，国产零部件需求旺盛
　　半导体设备用零部件种类繁多，本土厂商大有可为。以刻蚀设备为例，其内部包括过渡腔、反应腔、阀体模组等 10 余种零部件（仅富创精密涉及的业务），以及难度更高的流量计、边缘环、喷淋头等。
　　而对于光刻机来说，其所涉及的光源、镜头、光学传感器等零部件更为复杂和精密。通常，一台 ASML 高端光刻机零部件高达 10 万个，涉及 200 多家关键供应商。面对如此复杂的零 部件市场，富创精密等本土企业积极切入国内设备供应链，有望逐步突破中高端零部件，获取更大的市场份额。
　　半导体设备零部件的需求主要两大来源：
　　1）晶圆厂已有设备的零部件替换需求；2）新采购设备生产中的增量零部件需求。
　　近年来半导体制造业产能不断扩张，本土设备厂商加速导入。一方面随着晶圆代工厂的产能扩张，半导体零部件替换需求增长；另一方面，半导体设备厂商出于成本和供应链安全等因素的考量，对国产零部件的认证意愿大大加强，零部件国产化趋势显现。我们认为，半导体设备零部件有望迎来历史机遇期。
　　替换需求
　　国内晶圆产能快速提升，零部件替换需求旺盛。据国内主流晶圆厂数据，全年日常运营所需的零部件（包括维保更换和失效更换）达到 2000 种以上，因此对于半导体零部件的需求相当大。
　　根据芯谋研究数据显示，2020 年中国大陆晶圆线 8 寸和 12 寸前道设备零部件采购金额超过 10 亿美元。除台积电、三星、海力士等在大陆的产线，本土制造厂商采购金额约为 4.3 亿美元。
　　中国晶圆制造厂商采购的设备零部件主要有石英、射频发生器、泵等，占零部件采购金额的比重达到或超过 10%。此外，阀门、吸盘、反应腔喷淋头、边缘环等零部件的采购占比也在 5%以上。随着国内晶圆厂扩产所带来的半导体零部件采购需求攀升，未来半导体零部件采购额有望持续增长。
　　国内晶圆厂积极扩产，拉动国产半导体零部件替换需求。
　　在半导体需求高涨以及芯片国产化政策推动下，中芯国际、华虹集团等国内晶圆代工厂未来数年扩产计划仍相当积极。
　　根据集微咨询预计，22 年-26 年中国大陆还将新增 25 座 12 英寸晶圆厂，这些晶圆厂总规划月产能将超过 160 万片。截至 26 年底，中国大陆 12 英寸晶圆厂的总月产能将超过 276 万片，相比 2021 年提高 165%。随着国内晶圆厂建设密集期到来，晶圆厂内设备的零部件替换需求也水涨船高。
　　下面对下游晶圆厂半导体设备零部件替换需求做测算：根据芯谋数据，2020 年中国大陆 8 寸和 12 寸晶圆线前道设备零部件采购金额超过 10 亿美元。根据 IC Insights 数据，2020、2021 年我国晶圆产值分别为 242、312 亿美元。2021 年我国芯片制造产值占全球的比例为 16.7%。
　　根据晶圆产值推算，中国大陆晶圆厂零部件 2021 年采购额约为 13 亿美元，全球晶圆厂零部件采购金额约 78 亿美元。进一步，考虑到先进工艺带来的高附加值零部件采购需求，全球晶圆线零部件采购金额预计在 100 亿美元。
　　增量需求
　　全球半导体设备市场迅速增长，中国大陆半导体设备销售额近 30%。全球半导体设备市场持续创出新高，2021 年市场规模为 1025 亿，2023 年有望达到 1208 亿美元。
　　中国大陆半导体市场受到下游新兴产业快速发展的驱动，2021 年销售规模达到 1925 亿美元，同比增长 27.06%。
　　中国大陆半导体设备销售规模从 2013 年的 33.7 亿美元增长至 2021 年的 296 亿美元，2013- 2021 年复合增长率为 31%，2021 年销售规模占全球近 30%，创下历史新高。
　　半导体设备零部件增量空间测算：
　　半导体设备市场空间：根据 SEMI 数据，2021 年全球半导体设备市场规模为 1025 亿美元；中国半导体设备市场规模为 296 亿美元。
　　设备厂商成本率：全球前五大半导体设备厂商占据全球 75%以上的设备市场，前五大厂商的毛利率为 46~62%，我们假设设备厂商平均毛利率为 50%，即设备厂商成本率为 50%。
　　设备厂商直接材料成本占比：国内龙头设备厂商直接材料占比约 90%，假设该值为 90%。 全球半导体设备零部件市场空间=全球半导体设备市场规模   设备厂商成本率 直接材料成本占比= 1025  50%  90% = 461 亿美元
　　国内半导体设备零部件市场空间 = 296  50%  90% = 133 亿美元
　　半导体设备国产替代持续加速。2021 年中国大陆市场半导体设备销售额高达 296.2 亿美元，同比增长 58%。当前阶段我国半导体设备整体国产化率依然较低，平均仅在 10%左右，部分设备环节如涂胶显影、离子注入、检测及量测设备等仅低个位数国产化率，未来随国内厂商份额提升对应的国内设备零部件需求有望维持高速增长。
　　国内设备厂商崛起带动国产零部件需求快速提升。我们假设 2022-2025 年全球半导体设备销售额按照每年 8.9%的速度增长（2011-2021 年全球半导体设备销售额 CAGR=8.9%），若按照 2025 年半导体设备国产化率 30%估算，国内半导体设备厂商 2025 年零部件需求将达到 56 亿美金，相比 2021 年增长约 3 倍。
　　2.2 供给端：美欧日企业占据主导，国内厂商快速崛起
　　全球半导体零部件行业主要被美欧日垄断，行业格局分散，头部玩家拥有较大规模。
　　VLSI 数据显示，2020 年全球前 10 大半导体零部件供应商全部为美欧日厂商，半导体零部件合计营收规模约 75-80 亿美元，其中四家美国厂商万机仪器、Advanced Energy、Ichor 以及 Ultra Clean Tech 占据前十份额的 35.3%。
　　同时，前十大半导体零部件供应商产品类型差别较大，这是由于半导体设备本身结构复杂，导致精密零部件制造工序繁琐，技术难度大，行业内多数企业只专注于个别生产工艺或特定精密零部件产品，行业相对分散。
　　此外，行业前三德国蔡司、美国万机仪 器和英国爱德华的营收总规模占据前十份额的 63.1%，头部玩家掌握高端制造技术和优质客户资 源，通常在各自的细分领域中拥有较大营收规模和市占率。
　　国内涉足厂商较多，目前主要集中在机械类和气体类领域。
　　国内厂商规模较小，呈现碎片化特征，且多涉及机械类与气体类领域。
　　机械类领域，靖江先锋专业于精密金属零部件生产制造，托伦斯专业于各种铝合金及不锈钢腔体、轴类零件等精密零部件的加工，江丰电子专注于 PVD、CVD、CMP、清洗机等多种设备的零部件产品。
　　气体类领域，新莱应材生产高洁净流体管路系统和超高真空系统的关键组件，万业企业（Compart System）从事流量控制领域零组件精密加工。
　　国内厂商整体规模相对海外龙头仍然较小。
　　国内半导体零部件厂商大多处于发展初期阶段，营收规模依然较低，富创精密、新莱应材等国内厂商 2021 年半导体零部件业务营收均低于 10 亿元，远远低于蔡司、万机仪器和爱德华等海外半导体零部件龙头厂商；毛利率方面，国内主要厂商半导体零部件毛利率在 10%-40%之间，而蔡司和万机仪器等海外龙头毛利率均接近 50%。
　　半导体设备零部件国产化率较低，阀门等品类几乎完全依赖进口。
　　目前本土零部件企业的技术能力、工艺水平、产品精度和可靠性差距较大，无法满足国内设备和晶圆制造厂商的需求，整体国产化率较低，仅为 10%-30%。
　　尤其是通用外购件由于具备较强的通用性和一致性，并且需要得到设备、制造产线上的认证，因此国产化难度较高。
　　根据芯谋研究数据，半导体设备零部件国产化率超过 10%的有石英成品、喷淋头、边缘环等少数几类，其余的国产化程度都比较低，特别是阀门、流量计、密封环等几乎完全依赖进口。
　　国内零部件厂商迅速崛起，国产替代未来可期。
　　当前各大类设备零部件国产化率均已实现零的突破，但主要高端产品尚未实现国产化。我国企业布局半导体零部件的方式包括自行研发和收购国外先进企业。
　　如江丰电子、新莱应材、神工股份等自行研发的企业处于该领域发展初期，持续发力关键工艺零部件、真空半导体核心零部件、硅零部件等领域，相关技术有望进一步突破。
　　而万业企业、光力科技通过收购国外先进企业实现弯道超车，2020 年 12 月万业通过收购相关领域龙头——新加坡Compart，2021年光力科技通过收购以色列企业ADT，快速布局零部件国产化。
　　3 富创精密快速崛起，领衔设备零部件国产化
　　3.1 打造国内领头羊，逐步实现零部件国产替代
　　公司细分市场发展空间广阔。根据招股书显示，公司涉及的半导体设备精密零部件市场保守估计超过全球半导体设备市场规模的 20%。
　　在机械类零部件领域，公司可以实现部分应用于 7 纳米制程前道设备零部件的量产，直接与国际厂商竞争，而大陆地区其他供应商主要供应国内半导体设备厂商；机电一体类领域，公司产品主要涉及腔体模组、刻蚀阀体模组等功能相对简单的模组产品，与京鼎精密等国际厂商相比尚有一定差距；气体/液体/真空系统类领域，公司已进入国际半导体设备厂商，并可为国内厂商提供自主设计的气柜模组产品。
　　公司下游面向市场规模超 200 亿美元，未来发展前景广阔。
　　根据下表估计，公司目前涉及的半导体设备精密零部件全球市场规模 2021 年约为 211 亿美元，占全球半导体市场规模比重约 21%左右。
　　公司客户集中度较高，导入国内厂商加速多元化趋势。
　　公司的客户多为国内外半导体设备行业龙头企业，业务和经营情况较为透明，且公司与主要客户合作稳定。
　　公司为我国大陆地区少数能够进入客户 A 体系的供应商，因而对客户 A 的销售占比较高，19-21 年公司对客户 A 的销售额占比分别为 69%、66%和 56%，呈下降趋势。
　　未来随着进口替代过程的逐步实施，公司客户将进一步多元化。
　　公司有望伴随国内客户高速成长，同时在国内主要客户中份额有望持续提升。
　　2020 年，公司在北方华创腔体供应商中份额占比约 20%，在拓荆科技腔体供应商份额占比约 30%，在华海清科托盘轴供应商份额占比约 28%，仍有提升空间。
　　科研项目进展良好，提升核心竞争能力。
　　公司以自主研发为主，与高等院校、科研机构、客户等合作研发为辅。公司于 2011 年、2014 年相继牵头承担了国家＂02 重大专项＂之＂IC 设备关键零部件集成制造技术与加工平台＂和＂基于焊接和表面涂覆技术的大型铝件制造技术开发＂项目，并顺利通过验收。
　　截至 2022 年 6 月，公司已获得境内发明专利 31 项、境外发明专利 7 项。
　　持续研发新工艺技术与产品，提升智能化、柔性化生产效率。
　　公司通过研发高新型涂层，以及建立对应低纳米线宽加工设备所需零部件的高洁净度清洗工艺和镀膜工艺，提升零部件的洁净度以及在晶圆加工设备中的耐腐蚀性，以延长零部件的更换周期，提升晶圆加工的良率及效率。
　　公司未来将持续扩大 7 纳米工艺制程的半导体设备精密零部件的品类，持续提升工艺水平和产品性能；同时，加快研制应用于 5 纳米及更先进工艺制程的半导体设备精密零部件；加快数字化工厂建设进度，使公司的产品结构实现从单件定制化到模组化、再到复杂模块独立设计及制造的优化。
　　受益于行业高景气度，公司在手订单充沛。
　　受益于全球晶圆厂扩产，半导体设备订单供不应求，由于半导体设备厂商主要为轻资产运营，交付瓶颈核心在于上游设备精密零部件的制约，因此公司在手订单充沛。
　　截至 2022 年 5 月末，公司具有明确依据的尚未交付在手订单约 9.5 亿元，基本与 2021 年全年收入一致。
　　3.2 积极募投扩产，研发能力加速释放
　　受益于行业高景气度，公司产能利用率逐步提升。行业景气度提升使得公司订单量快速增加，公司需要进一步扩大产能，提升产能利用率以面对客户需求的增加。
　　工艺及结构零部件方面，公司自 2017 年起预投产能，2019 年大量设备验收转固，但受半导体行业景气度波动及中美贸易摩擦影响，产能利用率较低；2020 年以来行业景气度提升，公司订单量快速增加，产能利率用逐步提升，2021 年达到 90%以上，基本达到满产状态。
　　气体管路方面，公司于 2018 年预投设备产能，业务发展初期产能利用率较低，随着公司产品认可度提升，业务规模扩大，近两年产能利用率迅速提升，2021 年达到 63%。
　　公司拟募集 16 亿元资金，其中 10 亿元用于集成电路装备零部件全工艺智能制造生产基地，6 亿 元拟用于公司后续研发投入等。
　　公司募投项目＂集成电路装备零部件全工艺智能制造生产基地＂将新建精密机械制造、焊接、表面处理特种工艺、钣金、管路、组装生产线，并搭建智能信息化管理平台，打造具备核心技术能力的集成电路装备零部件全工艺智能制造生产基地，建设期 2 年。
　　公司四大建设项目扩张产能，业绩高速成长未来可期。
　　公司规划发展沈阳新厂、南通、北京和专用领域零部件产能建设四大项目，预计投资金额 24.7 亿元，达产后可为公司贡献年收入 42.5 亿元，届时公司的业绩将站上新台阶。
　　专用领域精密零部件业务方面，沈阳新厂房将整合沈阳原厂房的专用设备，专注于承接除专用领域某特定零部件产品外的专用领域精密零部件订单，预计 2024 年可实现 1.5 亿元收入。
　　此外，专用领域某零部件产品新业务将由子公司沈阳强航全部承接，初期优先确保客户 B 的订单需求，待产能充裕后进一步拓展其他国内外客户，预计 2024 年可实现 1.5 亿元收入。
　　盈利预测与估值
　　盈利预测
　　我们对公司 2022-2024 年盈利预测做如下假设：
　　1) 收入的大幅增长主要来自于半导体设备零部件产品，得益于国内晶圆厂扩产+半导体设备国产化+零部件国产化，加之公司持续扩产增效，其移动通信零部件结构件、工艺制品、模组产品和气体产品等各类零部件的市场份额有望快速提升。我们预测公司 22-24 年收入分别为 14、22、31 亿元。
　　2) 受益于半导体设备行业高景气度，模组和气体等高附加值的产品销量增加，新产品也持续通过主要客户验证，有望带动公司的毛利率的提升；产能提升导致规模效应显现提振整体的毛利率水平。因此，我们预计公司 22-24 年毛利率分别为 32.7%，32.8%和 33.2%，整体将保持稳定。
　　3) 公司 22-24 年销售费用率为 1.58%、1.50%、1.38%，管理费用率为 7.73%、7.02%、6.41%。销售和管理费用率的小幅下降主要考虑到销售收入的增长带来一定的摊薄影响。
　　研发费用方面，22-24 年研发费用率稳定在 7%以上，分别为 8.05%、7.75%、7.45%，主要考虑到公司研发持续投入，保证公司制造工艺能够跟随半导体行业创新发展。
　　我们预测公司 22-24 年每股收益分别为 0.96、1.62、2.42 元，由于设备零部件国产替代空间广，我们采用 DCF 估值法，对应目标价 143.35 元。
　　风险提示
　　对第一大客户依赖度高：公司第一大客户 A 销售占比较高，若 A 客户需求变化或寻找替代供应商，可能对公司业绩带来不利影响。
　　国际贸易摩擦加剧：公司产品主要销往海外工厂，2021 年公司对最终客户为美国客户的销售占比约 60%，若未来国际贸易摩擦进一步加剧，可能对公司的经营和发展带来不利影响。
　　市场竞争加剧：与国际同业相比，公司业务规模较小，资金实力较弱，若行业竞争日趋激烈，可能导致公司市场竞争力下降。
　　研发或新产品发展不及预期：半导体设备精密零部件必须紧跟下游需求不断研发升级，若公司产品研发不能及时满足客户工艺制程演进，或模组、气体管路等新产品发展不及预期，公司的行业地位和未来经营业绩将受到不利影响。
　　假设条件变化影响测算结果：报告中测算基于设定的前提假设基础之上，存在假设条件发生变化导致结果产生偏差的风险。
　　估值相关风险：目前公司 PE（TTM）估值为 110 倍左右，若未来发展不及预期导致估值下降，将会对公司股价带来不利影响。
　　产能建设及释放不及预期：公司规划发展沈阳新厂、南通、北京和专用领域零部件产能建设四大项目达产后可为公司贡献年收入 42.5 亿元，若未来产能建设和释放不及预期，则会对公司的业绩产生不利影响。
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