分析企业护城河（二）无形资产

　　无形资产是一个大类，包括品牌、专利及监管牌照。 品牌
　　奢侈品牌
　　如果品牌促使顾客支付意愿上升及顾客忠诚度增加，这一品牌就在公司利润周围构筑起了一道经济护城河。拥有护城河价值的品牌能给企业带来定价能力，或可复制的商业模式、甚至能转化成为可持续的经济利润。
　　1.如何量化公司品牌的实力?公司品牌包含多少定价能力?
　　相对于竞争对手,公司在产品定价上可收取多高的溢价?高的品牌认可度并不必然可以转化为定价能力,只要想一想航空公司,不管是联合航空还是美国航空、你就会明白这一道理——你可能对这样的品牌耳熟能详，但这并不意味着你会愿意为联合或美国航空公司支付更高的票价。不考虑座位等级、里程计分及行李费用,我们多数时候只会基于成本做出购买决定,因此航空公司的盈利能力并不是很强,大多数航空公司都缺乏可持续的竞争优势。
　　2.高定价是否会被高成本抵消掉？
　　相较于竞争对手，有些公司的确会收取更高的费用，但这只是反映了公司更高的生产成本。一个真正具备护城河价值的品牌、必须享有定价能力，并且这一能力不会被高成本完全抵消掉。
　　3.与那些不具强势品牌的对手相比，公司的利润率有怎样的不同？
　　如果没有具体的价格和成本数据,你可以查看公司的利润率相对于竞争对手是否更高，这可以作为定价能力的信号。
　　4.哪些方面会给你带来信心,让你相信公司的品牌实力、溢价能力及经营利润率在未来10到 20年仍可持续？
　　品牌时起时伏，在确定经济护城河时,可持续性是最为重要的因素。尤其重要的是,历史上充斥着各种实例、表明认同度高的品牌并不必然给公司带来可持续的收益,比如卡骆驰(Crocs)、诺基亚、奔迈(Palm)。虽然品牌在未来十多年的发展势态难以预料,但那些持续在创新及营销上投资耕耘的公司更有可能在未来拥有强大的品牌。并且有历史的品牌会比顾客群频繁变动的品牌具有更长久的生命力。在饮料食品行业,一旦在消费者中培养起一种口味偏好,这一偏好就可能长久地持续下去。比如，可口可乐相较于百事可乐，就能在几十年里倚靠一批忠诚的顾客;虽然年轻的父母会试图给新生儿品尝新的婴儿配方,培养出新的品牌偏好，但这种偏好通常只能在育儿期发挥作用。因而,开发婴儿配方的公司,诸如美赞臣(Mead Johnson),必须不停地讨好年轻的父母。
　　上海迪士尼乐园
　　沃特·迪士尼
　　基于品牌这一无形资本公司是可以构筑起护城河的,迪士尼公司可以作为优秀的例子来说明这一点。事实上，在强大的品牌支撑下，沃特·迪士尼的核心业务持久地产生强劲的经济利润。它的核心业务既包括有线网络、也包括以迪士尼为品牌的主题公园、电影娱乐和消费产品。
　　在有线网络方面，强大的 ESPN 网络为公司赚取了大量的用户费、带来了丰厚的利润，这样的利润水平保证公司有财力与主要职业体育联盟和大学运动组织签订长期的转播权、从而进一步巩固了 ESPN 在行业中的领导地位。这样的品牌实力支撑着公司不断地扩展特许经营权的范围，培养其他几个姊妹频道，以及开发非常流行的专注于体育内容的网站。
　　在迪士尼品牌业务方而、公司横跨多个平台开发出鲜活的人物形象及其特许经营权、在过去的几十年里、迪士尼已经创建起高质量的家庭娱乐业，成为被孩子们追寻、受父母们信赖的品牌。迪士尼的主题公园和度假胜地都是竞争对手很难模仿的、该公司在各业务线上的相互搭售能力更是其他公司无法匹敌的。典型代表之一就是迪士尼的人物形象特许经营权，这些人物形象一开始从剧场被推出、后来通过DVD再次得到开发,接下来公司对此收取电视网络许可费、为其推出续集、并出售衍生商品,最终在主题公园上变成景点。每一项新开发的特许经营权都成为有价值的增值品,使得迪士尼庞大的内容库更加丰富,在未来几十年里都能如同印钞机一般为公司创造收益。
　　星巴克美人鱼标
　　星巴克
　　星巴克在特色咖啡领域占据主导地位，它的品牌本身已经如同一种商品，成就了产品的高定价。咖啡本是一种全球互通的商品(换句话说,具有很高的可替代性),它在流动的市场里交易、价格是完全透明的。即使如此,星巴克的顾客还是愿意为一杯带有绿色美人鱼商标的咖啡额外多付一些钱,这主要得益于星巴克创造出的消费体验，它把这种体验转化成为星巴克品牌的组成部分。由此,我们预计星巴克在接下来的十多年里会继续产生可观的经济利润,长期来看,其ROIC会超过20%。
　　专利
　　专利有时能够成为公司可持续竞争优势的一项来源,尽管不是所有的专利都能为公司带来狭窄或宽阔的经济护城河评级。如果公司的主要产品受到专利的保护、市场上也不存在真正的替代品,那么,专利会阻止行业中的其他厂家参与同质产品的竞争,这家公司就可以在一段持续的时期内拥有定价能力。
　　1.公司拥有的专利组合什么时间到期？由于公司能否获得狭窄或宽阔的护城河评级取决于它有无能力在未来10年及以上的时期获得经济利润,那么在短期即会到期的专利必定不能成就护城河。
　　2.公司的专利组合有怎样的多样性?一家公司的专利产品越具有多样化及广度，这家公司就越有可能拥有狭窄或宽阔的护城河，因为专利组合的多样化会提高公司在未来10年及以上的时期获取经济利润的概率。如果公司在专利研究及开发投资上有过成功的历史,这家公司就会比没有这样历史的公司更有可能保持与专利相关的竞争优势。
　　3.专利产品推广出去的市场潜力有多大,成功的可能性有多少?要评估公司在未来10到20年的经济利润创造潜力,我们就需要分析有待进入市场的产品的盈利潜力。
　　4.一旦产品专利到期、竞争对手进入这个市场的难度会有多大？有时、甚至在产品专利到期后,竞争对手也会对是否进入市场犹豫不决,因为仿制产品是有难度的。比如、生物制药公司在专利到期后面临的仿制压力要小于传统制药企业而临的压力、因为生物药的研制更加困难,临床试验及产品营销费用也更高。
　　5.专利产品的潜在替代品有哪些？如果市而上已经出现有效的替代品、专利产品并不具备护城河价值、也不具备定价能力。如果产品处于更新换代迅速的市场、比如在技术或工业领域,专利成为护城河驱动因素的意义相对较弱。
　　6,在相关市场,知识产权保护力度有多大?如果在特定市场中,知识产权得不到有力的保护,专利实际上起不到阻止竞争者进场的作用,公司的定价能力会遭到削弱，只靠专利不可能带来可持续的竞争优势。
　　赛诺菲公司
　　赛诺菲公司(Sanofi)
　　作为一家极为成功的制药公司,赛诺菲受益于专利保护,这保证了公司在若干年内都让竞争者无计可施，也保证了它可以在较长的时期内收取溢价，赚取明显高于其资本成本的投资资本回报率。此外,赛诺菲在胰岛素及罕见病生物药市场拥有牢固的领导地位，这使它较少地受到仿制威胁和常规竞争带来的压力。这是因为公司在前期投入了高昂的开发成本,创造了规模经济效应,使其在后期生产中只需付出低廉的胰岛素生产成本。赛诺菲现有的生产线可以生产出好几种顶级药品,包括长效甘精胰岛素(该药能以全天发挥疗效的能力区别于其他胰岛素)。考虑到胰岛素在生产及营销过程中的复杂性,该药在专利到期后恐怕也不会被竞争者仿制出来。此外,赛诺菲已经积累了一大批进入后期开发阶段的产品,这会补充其现有产品线,帮助公司减少专利损失。
　　irobot扫地机器人
　　智能机器人公司(iRobot）
　　专利组合方面值得提及的公司当属智能机器人公司。这家公司生产全自动吸尘器,还生产用于军事及警察部门的机器人 这家公司有着明显的产品优势，并且其优势受到强大的专利保护、除了韩国的三星公司及1G；公司在高端产品领域也取得实质性进展外，智能机器人公司还没有在家用机器人领域遇到过真正意义上的竞争，即使该公司在全世界已经出售了价值超过60亿美元的全自动吸尘器之后,也依旧如此我们把该公司的成功归结于它拥有的强大的专利组合。市场上有限的竞争产品不是定价大高、就是质量低下、或是管理不善,这些竞争产品都远不能撼动智能机器人的竞争地位。
　　孟山都让阿根廷颗粒无收
　　孟山都 （Montanto）
　　在农业生物技术市场占据垄断地位的孟山都是一家竞争力极强的公司、拥有宽阔的护城河。这家公司的专利产品组合--可提升农场盈利能力的各类种子技术—-构成了其护城河的根基，这与制药企业得益于专利药品有着异曲同工之妙。孟山都的专利种子使用了该公司开发的独特技术,但同时,它也许可其他公司使用这些技术。这一策略使公司在市场份额上占据了主导地位,孟山都由此享受到专利产品带来的溢价权。不仅如此,该公司从自己现有的产品线上获得大量的现金收入，用来投资下一代产品的研究开发——这家公司一贯地将每年销售收入的10%用于研究开发。它还吸引其他缺乏足够的种子平台的农业生物公司一起开展合作。另外,公司拥有行业领先的胚质资源库(为传统方式及分子方式进行杂交育种而建起的种子银行)和全球性的育种操作体系、这些都是竞争对手很难复制的。孟山都在转基因,即GM种子领域拥有的控制地位也是显而易见的。按理说,竞争对手可以起诉孟山都从事不公平垄断、但事实上,这些竞争对手却选择从孟山都那里获得技术许可,而不是选择与孟山都对簿公堂。比如，为了第二代大豆作物，先正达(Syngenta)和杜邦两家公司没有选择花费大量的经费去开发自己的平台,而是选择从孟山都那里获得许可,使用它开发的新的抗草甘膦转基因品种--＂Roundup Ready 2 yield＂。我们认为.孟山都能够在相当长的时期内维持高于公司资本成本的投资回报率。 监管
　　如果政府的规章制度使得竞争者很难甚至不可能进入市场，那么政府的这些监管制度可以成为可持续竞争优势的另一项无形资产来源。如果公司的经营类似于一家垄断企业，但所量到的管制又不在价格方面,这样的监管环境就特别有利。
　　1、有利的监管是否存在不利的抵消因素，比如价格控制或服务强制措施?
　　如果监管带来价格控制或服务强制措施,损伤公司的盈利能力,这样的监管所带来的进入壁垒并不具备护城河价值。比如，尽管巴黎航空港公司凭借其区域垄断权拥有世界上首屈一指的客流量,但政府制定的收费标准使得巴黎航空港公司只能为其服务收取很低的价格,难以产生经济利润。
　　2.如果监管带来的进入壁垒是目标公司的一项关键性优势,那接下来投资者需要考虑这家公司的产品是否会受到替代品的威胁。
　　即使一家公司拥有某一特定国家的产品供应权,在这个国家范围内监管能够起到限制竞争者的作用,但它也要考虑潜在的客户是否会通过其他国家的公司购买同类产品或服务。
　　3.未来的监管有怎样的发展趋势?
　　即使现有的政府监管创造了扭曲的市场环境,而这与宽松的体制所创造的市场环境存在天壤之别,投资者还是要基于最可能出现的监管环境来对公司未来的盈利能力做出预期。
　　墨西哥电视集团
　　墨西哥电视集团(Grupo Televisa)
　　这家公司恰当地印证了有利的政府监管可以给公司带来宽阔的经济护城河。该公司从电视广播业务中获得了它一半的经营收入。凭借其持有的墨西哥政府牌照,这家公司在墨西哥拥有并经营着众多重要的电视网络。如果广告客户想让自己在墨西哥家喻户晓,墨西哥电视集团是他们唯一的选择。这家公司建立起了一个节目制作帝国,通过增加自己在有线及卫星电话传递上的持股,它已经控制了墨西哥一半以上的付费电视市场,由此形成了自己在电视领域的可持续竞争优势。
　　拉斯维加斯
　　拉斯维加斯金沙及永利娱乐集团（Las Vegas Sands and Wynn Resorts)
　　在亚洲经营赌场的公司，比如拉斯维加斯金沙及永利娱乐集团、可享受监管带来的进入壁垒,它们比美国同行拥有更宽阔的经济护城河。中国市场是一个寡头垄断的市场,只发放了六张营运牌照,在法律上博彩业运营只被限制在澳门地区。在中国的内地省份,政府会对非法博彩采取严厉的打击措施。新加坡是一个双头垄断市场，只发放两张牌照。在博彩牌照发放政策上，亚洲一些地区也与美国存在差别。在中国的澳门地区,公司可以凭借其手中的牌照开设多家赌场,限制条件只是新开设的赌场需得到管理部门的批准,且公司必须为每家新开设的赌场向政府额外支付费用。在美国,牌照拥有者一般没有权利开设多家赌场，每家新的赌场都要求新的牌照。这样的监管政策给在亚洲经营赌场的公司带来极大的保护，使其有能力长期赚取超额利润。