比亚迪（002594）利润拐点在即

　　上海证券 开文明 王琎
　　全球汽车产业的电动化趋势将使国内车企实现弯道超车，我国成为全球汽车大国，比亚迪作为全球唯一具备自有优质电池的整车企业，背靠国内汽车大市场，持续进步，不断创新，引领新能源车行业发展，有望成为新能源车领域一体化解决方案提供商之龙头。
　　我们认为公司汽车销量的快速增长即将在利润表上体现出来，这几年是比亚迪利润的快速释放期，公司利润将出现非线性的快速增长。刀片铁锂电池和DM-i已经从最初的质疑转变成为潮流，说明公司的创新正在获得市场认可，并将获得回报。
　　1)量：技术周期+车型周期共振，推动销量向上。公司以技术为本，兼顾纯电和插电两条技术路线，产品矩阵日趋完善。我们预计2021-2023年公司汽车销量分别为73、131和164万辆，增速分别为+86%、+78%和+25%。插电：全方位优势使其对燃油车替代加速，预计2021-2023年公司插混销量分别为28、73和85万辆，增速分别为+489%、+158%和+17%。纯电：e3.0技术架构再迭代，海洋系打开年轻人市场，预计2021-2023年纯电车型销量分别约30、54和77万辆，增速分别为+175%、+80%和+43%。
　　2)利：不惧退补，盈利恢复在即。对于退补和原材料成本上涨，我们认为公司已经做好了充分的准备，将通过技术降本、规模效应、潜在积分价值来对冲：1、技术降本，e平台3.0推动纯电车型降本增效，预计可节约1万元左右。DM-i车型物料成本进一步向燃油车靠齐，预计成本仅增加0.5-2.1万元左右。2、规模效应，根据我们的测算，在中性情形下，2021-2023年单车折旧摊销分别下降0.9、0.4和0.1万元。3、短期原材料成本上涨，根据我们的测算，中性情形下，电池、钢、铜和芯片等将导致单车成本上升近0.6万元。
　　长期看，新能源正积分收益也将为公司贡献利润。中性情形下，我们预计纯电和插电的单车最大潜在价值分别约0.6、0.32万元。
　　公司是国内新能源车龙头，技术周期和车型周期共振，经营拐点在即。我们预计2021-2023年公司归母净利润分别为61、146、217亿元，同比+44%、+139%和+49%。对应的PE分别为134、56和38倍。首次覆盖，我们给予＂买入＂评级。
　　风险提示：芯片短缺影响超预期，原材料价格上涨超预期。