文 | 郑贤 卖了20几年燕窝产品的燕之屋正在谋求IPO，围绕这家企业以及燕窝市场的相关争议再次甚嚣尘上，讨论最多的还是＂燕窝价值几何＂的质疑。 抛开这些，这家由一名前数学老师黄健创办的燕窝企业，带着1700多人，销售做到了将近13亿，号称是国内燕窝卖得最多的。 但事实上，投资者依然对其成长性抱有担忧。过度营销、产品研发投入不足，以及创始人＂亲友团＂组成管理团队等问题，使得这家冲击燕窝行业第一股的厦门企业蒙上了阴影。 成本低廉营销过度 此次燕之屋上市的主体是厦门燕之屋生物工程股份有限公司，成立于2014年10月31日，注册资本8670万元人民币，法定代表人为黄健。 近年来，随着全民健康意识提升，给滋补品行业带来全新发展风口，燕窝市场也迅速扩大。 2018-2020年，燕之屋实现营业收入分别为7.24亿元、9.51亿元和12.99亿元；净利润分别为6330.66万元、7869.84万元和1.22亿元。 公司披露的具体产品销售情况显示，鲜炖燕窝近几年已成为燕之屋的＂拳头产品＂，其为公司带来的收入已从2018年的987.84万元飙升至2020年的3.60亿元。2021年上半年也已经达到1.92亿元。不过，燕之屋的＂支柱产品＂依然是碗燕（碗装常温即食燕窝）。即食便利性也打开了碗燕销量，2021年上半年，碗燕营收上半年在总营收中占比达到47.23%。 在天猫官方旗舰店一款月销2000+的金标鲜炖燕窝月套餐印尼燕窝孕妇滋补品留言中，有用户对售后服务表达了满意：＂包装很好很专业，老婆说口感挺好的。服务也有专属客服，每周发一盒保证新鲜。＂ 尽管官方旗舰店主推产品以＂孕妇滋补营养品＂作为宣传重点，但中国农业大学食品学院营养与食品安全系副教授范志红在接受采访时表示，如果产品没有保健食品的认证，就不能宣传任何保健作用。 包括此前，燕之屋的代言人刘嘉玲、林志玲等在广告中表示＂我的保养秘诀：每天一碗燕窝＂，暗示燕之屋具有＂美容养颜＂的功效。 但据国家市场监管总局官网， 燕之屋即食燕窝并未拥有药品、保健食品的批号，其经营食品类别为＂罐头、饮料＂。 2022年元旦期间，财经无忌走访南京华彩天地燕之屋专柜发现，商家已经发布了＂碗燕贺新春，健康过大年＂的营销宣传文案，预示着春节节点销售已经启动。 但真推动燕之屋销售的无疑是广告。2018-2020年，燕之屋广告宣传费自1.36亿元增至2.37亿元，在整体销售费用中的占比也从58.02%提升至74.93%，广告费长期占营收的20%左右，远超当期净利。 2021年1-6月，广告宣传费1.22亿元，占比高达72.52%，相当于每个月要投放高达2000万元广告宣传费用。 事实上，燕之屋自品牌成立以来，就习惯于用广告营销打开市场。有观点认为，＂这与燕窝本身并无药物、保健品的功效有关。在这种情况下，品牌只有通过更成熟的营销，才能‘收割’更多有健康焦虑的消费者。＂ 2014年燕之屋开始在全国各地陆续测试报纸广告、电视广告、电台广告等投放策略。其中电台营销的成功，使碗燕的出货量迅速增长，燕之屋的专卖店也在各个城市开业迎客。 就在1月5日，燕之屋官宣了新的代言人赵丽颖，试图抓住年轻的消费群体，认为签下赵丽颖将＂进一步激发燕之屋的破圈效应，开拓品牌营销与形象塑造新维度。＂ 不过在今年元旦期间，位于南京的华彩天地燕之屋专柜，店里摆放的还是林志玲的宣传海报，身份介绍为＂燕之屋品牌代言人＂以及＂碗燕首席产品体验官＂。这其中，一款碗燕产品售价为8940元。 ＂贵＂一直是燕之屋的标签。 不过或许是由于市场竞争对手的崛起，2018年来，燕之屋的所有产品都采取了＂以价换量＂的策略。从2018到2020年，燕之屋现炖燕窝的降价幅度达到了54.17%，冰糖燕窝降了23.81%，连王牌产品碗燕也降了14.30%。 但即使降价，燕之屋的利润依然很高。比如冰糖燕窝在2021年上半年销售均价高达42.46元/瓶。燕之屋天猫官方旗舰店产品图片显示，一瓶净含量45克的鲜炖燕窝，每瓶食用燕窝投料量为2克，官网零售价折合每瓶94.7元。 但公司申报材料披露， 即使全进口，但燕之屋燕窝的采购均价仅为11.27元/克。也就是说94.7元的鲜炖燕窝，核心原料燕窝的成本20元出头，比很多奶茶还便宜。 这就难免外界始终质疑其有收割智商税之嫌。 研发吝啬致舆情不断 在压低产品单价的同时，燕之屋还在极力压低包括研发费用在内的各项经营费用。 截至报告期末，研发人员为40人，占员工总人数比例为2.32%。研发费用也从2019年1874万元降低至2020年1766万元；研发费用占营业收入比例从1.97%将至1.36%。其中在燕之屋的员工中，高中以下学历的员工占到了将近一半。 公司将收缩研发规模归结为已经 ＂具备较为成熟的技术积累，生产技术水平在行业中处于领先地位，每年度的研发支出较为稳定。＂ 其官网宣称：＂燕之屋透明工厂是目前中国专业的燕窝生产加工基地，占地面积2万多平方米，持有专利22项，拥有国际先进的燕窝加工生产线、先进的研发设备和技术团队。＂ 不过，燕之屋在招股书中也承认，研发支出的吝啬导致目前＂产品同质化较为严重，研发创新不足＂，＂造成行业内存在劣币驱逐良币的现象，十分不利于行业健康发展。＂ 公司官网介绍范群艳为公司的技术带头人。而国内论文数据库平台万方数据显示，范群艳在2017年以后就没有论文被其收录。 燕之屋同样深受研发品类单一的困扰。公司现有产品均为燕窝产品，种类单一，市场同质程度较高，因此受行业市场变化影响较大。 特别是10年前的＂毒血燕＂事件，一度将燕之屋发展多年积累起来的市场热度降至冰点。 当年浙江工商部门抽样检测发现，以燕之屋等品牌为代表的血燕产品中，亚硝酸盐含量全部严重超标，最高超标350倍。 除了食安风险外，伴随燕窝行业的＂食用疗效＂争议，这些年始终没有消退。 2018年4月，华东理工大学食品药品监管研究中心教授刘少伟在接受《长江商报》采访时就表示，＂干燕窝中含有约50%的蛋白质，30%的碳水化合物，10%左右的水分以及一些矿物质，并不包含什么神奇的东西，蛋白质营养价值其实并不高，而最优质的蛋白质就存在于日常的食物中，比如牛奶和鸡蛋。＂ 同年，《消费者报道》曾对包括燕之屋在内的6款主流品牌的即食冰糖燕窝进行对比测试发现，6款即食冰糖燕窝几乎毫无营养价值，唾液酸和蛋白质含量远远不及5毛钱的鸡蛋和2块钱的牛奶。 管理错配充斥不安全感 除了研发经费投入低下外，招股书中还无意中透露出公司管理错配的问题。 在公司前五大客户中，北京中大百诚堂生物科技有限公司及关联公司的实际控制人之一郑文滨恰恰是燕之屋公司实际控制人之一、股东、副董事长。而郑文滨还持有着天津市合联裕泰商贸有限公司（前五大客户之一）38.50%股权；而另一客户山西燕宝来商贸有限公司实际控制人李有泉，同样是公司实际控制人之一、股东、总经理。 在持股方面，燕之屋的主要持股人是黄健持股23.07%，郑文滨持股7.61%，李有泉持股7.60%。 股东中第一大控股公司双马丹的另一位股东黄俊豪，是黄健儿子；发行人员工持股平台金燕腾飞持股人之一，是黄健姐姐黄丹艳；股东名单上黄进成是黄健朋友，黄文小是黄健信任的人，黄进成、黄文小身份证住址均为福建南安。 金燕腾飞里另外两个出资人，范群艳与徐燕玉是夫妻。股东郑文滨和薛凤英，也是夫妻关系；股东方厦门金燕来出资方之一都艳君，是实控人之一李有泉的妻子。 这便意味着，管理层、经销商和股东被混为一谈，权责利难以清晰分辨，如此混乱的企业结构，恐会令中小股东充斥着不安全感。 而混乱不仅仅存在于内部管理之中。 从招股书中可见，燕之屋经常性关联交易中的广告费主要支付给了北京中视鸿韵广告有限公司，近3年占比高达92%以上，2021年更是占比98.6%。 这家小微企业拿到如此高比例的广告费，也令外界对公司的外部规范感到错愕。 招聘网站的信息显示，北京中视鸿韵广告有限公司成立于2006年1月，位于海淀区某单元楼内，单位规模约20人，注册资本101万元人民币，张永福100%控股。企查查则显示：该公司投资企业包括北京好大夫健康管理有限公司等3家。为何一家小微企业拥有如此巨大的能量，难免令人疑窦丛生。 与此同时，公司还存在着存货余额较大的风险。 存货主要由原材料、半成品和库存商品构成。2018年末、2019年末、2020年末和2021年6月末，公司的存货账面价值分别为13,656.51万元、9,077.14万元、25,394.15万元和24,781.87万元，占流动资产比例分别为45.19%、24.52%、 45.38%和46.91%。 随着公司业务规模的不断扩大，未来公司存货余额可能会继续增加，如未能及时实现销售，公司的存货周转能力和资金使用效率可能会下降，从而对公司的经营成果和现金流量产生不利影响。 好在，燕之屋凭借日趋强大的线上销售盘活了公司存货，线上收入从2018年的2.81亿元提升至2020年的7.18亿元，占主营业务收入比重从38.92%提升至55.51%。 而针对网络销售平台高度集中的问题，燕之屋也在想办法建立覆盖面更广的线下销售网络，进行＂市场再教育＂，加大去库存力度。 公司已考虑＂在四大一线城市新增燕窝甜品店、燕窝下午茶店，让客户可以在店内进行堂食＂。与此同时，还考虑在二线城市的核心商圈开设旗舰店，以此吸引高消费主力人群。 一方面抢占战略性市场盘活存货，另一方面加大品牌形象宣传力度带动销售， 尽管燕之屋面对的早已是超越了＂产品到底价值几何＂的＂新课题＂，但依赖路径依然是＂营销为王＂的＂老办法＂。