作者：和卿 从2016年开始，央行变得很惜水，即便是困难重重的疫情期间也是如此。 然而，再贷款工具的使用频次和贷款量却在不断增加。 这就意味着，央妈放水的方式悄悄地变了。 对此会产生如下变化： 1）贷款工具会在后续更加频繁地使用，整体额度会越来越大，并逐渐成为央行放水的重要渠道； 2）新放水模式下的为经济结构转型的＂新企业＂，向上的债券融资与向下的股权融资会逐渐成为信贷的中坚力量； 3）产业转型伴随的金融化是必然趋势，直接融资与间接融资下的股权（股票）、借贷（债券）也会更加活跃。至于好不好，全看选择能力。反正，收益只会越来越不具体（稳定）。 1
央妈放水，即基础货币投放的数量。 其多少依赖于净国外资产与净国内资产的量，不能像1995年以前那样＂恶意放水＂。 首先，看一下当前央行的资产负债表情况，如下图： 来源：中国人民银行 基础货币，即储备货币部分有33.5万亿人民币；净国外资产，即国外资产减去国外负债的部分，大约有22.5万亿；储备货币减去净国外资产即为净国内资产部分，大约有11万亿。 根据央行货币政策司课题组研究， 2020年以来结构性货币政策工具累计投放基础货币2.3万亿元，光4月以来的4笔再贷款就有4400亿之巨 ： 2000亿元科技创新再贷款； 1000亿元交通物流领域再贷款； 1000亿元支持煤炭清洁高效利用专项再贷款； 400亿元普惠养老领域再贷款。 通过上述数据，我只想说明一个问题，即：再贷款工具的使用频次和贷款量增加得很快，对创造基础货币数量的作用越来越大。 这也算得上是中国版的量化宽松，即： 银行给某些特定领域的企业贷款，然后拿着这些可以从央行获得资金，从而实现资金流向国家支持的实体企业，实现放水。 与欧美日版的量化宽松不同。 欧美日央行直接购买银行表内对企业的贷款，没有优劣统统打包带走。 这也直接决定中国的宽松路径与国外完全不同。 至少很难出现大水漫灌的情况，除非出现需要大面积放水的危机。 这对于最后才能承接到水的我们来说还算是一个不错的消息。 2
利用外汇占款投放基础货币是1994年至2015年（甚至现在）的主要放水方式。 自从加入WTO以后，外贸赚了很多钱，在2005—2007年之间，基础货币投放的太多，通胀也飞速走高，资产价格（股市）飞速上涨。 没办法， 央行发行票据和提高存款准备金来对冲。 经常账户变化情况，09年以后明显下滑 08年金融危机后，外贸赚的钱少了，而国内货币需求却很旺盛，这种不匹配导致2014年重新回到上世纪八九十年代的通过再贷款提供基础货币的模式。 只是前些年应用的并不多。 直到现在，央妈依然主要运用8大货币政策工具，通过银行向市场提供流动性。 基础货币主要产生于银行对政府、对企业、对居民的贷款和央行购入的外汇。 银行的贷款部分更多的是政府债券等信用好的，普通企业只能接受相对更高利息成本的贷款，并且还要有抵押物。相当一部分的贷款只能沉淀在银行内部（随后有资产证券化，把贷款作为资产以理财的形式放出去了）。 说白了，那时候的放水主要依赖于政府以信用和地皮的方式向市场融资，一场浩浩荡荡的工业化和城镇化进程以政府融资开启。 基建、地产成了经济增长的发动机，房价嗖嗖地涨，后来房子等固定资产成了企业融资的主要渠道。 可以这么说， 前二十年央行放的水是以政府融资为主推动经济发展的20年。 3
再贷款工具的大规模应用，企业变相的直接越过银行获得央妈融资，则很有可能是下一个时代。 这个时代属于＂跟随＂上层实现产业转型与升级的企业的机会，属于扶持产业升级金融化的机会，属于没有高负债人的机会。 对于＂新企业＂： 由于贷款工具的激励相容机制，科技创新、清洁能源、交通物流及普惠养老等行业可以很容易地获得银行贷款，1.75%的利息成本大大地低于其他行业的融资成本。 这对于那些满足高层政策的行业不要太舒服。 当然，里面也有疫情下求助的传统行业。 如果再贷款工具的范围进一步扩大，数量也进一步扩大，基础货币的投放比重将会更上一层楼。 眼下对这一块儿工具的使用，更多的是服务于产业结构转型的企业。 显然， 满足更高需求的新技术新行业的企业将会得到质的提升。 从这个方面讲，未来的股市更可能出现两极分化，好的优质的企业更容易获得资金来发展，传统的喝前期广洒水的企业将面临更大压力。像07、14年那样的全面牛市将成为历史，市场要好也只会是结构性牛市。 对于金融化： 此外，银行除了获得再贷款工具实现向实体经济传导的直接收益外，还可以省去将企业贷款资产证券化打包出售的麻烦，直接将企业贷款打包卖给央行获得资金，进一步发展自己的其他贷款和投资业务。 从这个方面讲，银行是扶持产业升级金融化进程的最直接受益者——妈的，赶紧降息让利。 央行获得这些企业的贷款，即债权，是通过投资银行资产证券化打包出售，还是坐等这些企业成长之后兑现它们的负债，则决定了后续市场的金融化程度。 若是前者，底层为新型企业负债的理财产品将会更加琳琅满目； 若是后者，赚钱的企业多了，则上缴国家财政的钱多；赚钱的企业少了，则央行也面临一定程度的损失。 所以，个人更倾向于第一种方式。 对于投资这一部分的人，说好听点叫给你机会共同分享产业转型红利，说不好听点叫产业转型同生共死。 VC行业的公司估计更多了。 想一想，存款利率改革，通过压低储户收益进一步降低整个社会的融资成本，也一定程度上利于企业的产业结构转型，并＂驱赶＂居民接受收益不稳定的金融产品。 没有高负债的人： 危与机总是相生。 巴菲特在今年的股东年会上也是持有很多现金以应对市场的机会。 当下，中国试图通过新基建和以县城为核心的老基建将经济拉回正轨，结果如何不得而知。 但是，在贷款工具下的经济结构调整，不稳定下更容易浮现牛叉公司，也很有可能诞生新行业新需求。 持有流动性会显得更从容。