估值是科学艺术，还是巫术？

　　估值是一切投资的基础。
　　因为投资主要体现为一种时间套利：当下以比较便宜的价格买入，期待未来以高于利息成本的收益率售出。所以，估值的根本是对未来自由现金流的折现，而历年现金流的估算、折现率的取值是这种估值的基础性假设。
　　对于成熟的商业模式、尤其是简单又成熟的商业模式，估值可以说是一种科学。拿收费桥梁来说，过桥费的金额及年化递增幅度，是可以根据通胀率、经济增长率来相对精确估算的；对于每年的过车辆，可以通过对周边区域汽车保有量和出行里程的估算来预测；二者相乘就是公司的收入预测。公司的运营成本、财务费用等也可以根据历史数据匡算。有了这些基础性数据，公司的价值就可以相对精确的核算了。
　　对于半生不熟的商业模式来说，估值更像是一种艺术。像汇川技术，它在工控、伺服器、电梯产品等方面已经进入国内一流水平，开始和高端国际品牌迎头竞争。到底在多大程度上公司的产品可以实现对进口品牌的替代，是很难估算的。历史上的财务结果，是对过往经营的成果表达。在对低端产品的进口替代中，快速响应及性价比的竞争性是比较突出的；但在高端产品、MNC市场上，客户更看重的是持续的稳定运行，这个领域的进口替代难度远高于低端产品。这时候以历史财务数据为参照进行自由现金流折现估值，其本质和K线图分析是等效的。此时对未来的分析更像是艺术，要把各类因素的独立影响、彼此交叉做一个综合性的杂糅，凭经验和主观给出一个假设数据，并以此为基础进行估值。这主要表现为一种艺术。
　　对于不确定的商业模式来说，估值其实是一种巫术。未来到底如何实现盈利都没人说得清，更别说每年能赚多少钱了。有人说不是有市销率、相对估值等方法吗？其实，这几种方法只是一种心理安慰剂，自己没有拐杖就硬找一根不存在的树杈来自我麻醉罢了。
　　更困难的在于，多元化经营的企业，每个单独的产品可能都是一种完全独立的商业模式，成熟阶段不一的产品体系交织在一起，使得公司整体上既有简单成熟的商业模式，也有半生不熟的，更有完全不确定的商业模式。想要细分，分类统计基本上没有充分的财务基础，外部人更无从获得。对这种企业来说，估值是更复杂的挑战。
　　就拿迈瑞医疗来说，其商业模式还算简单，医疗器械。但它现在已经进入高端产品的进口替代阶段，其发光产品的技术性能在多长时间内可以完全达到进口品牌的水准，是其市场份额扩张的决定性因素。过往的历史是数据对此几乎是不具备参考意义的。更重要的是对产品质量提升技术能力差距的基础性判断，公司在多长时间内可以推出等质竞品？也只有这类技术判断才是外生的决定因素。
　　研究，只有深入到如此的深度，才有更多一些的支撑。然而，也就是更多一些而已。技术水准的提升进度、产业化路径的时间损耗、市场营销的进度，产品试销期的投入以及规模化生产的时点判断，又何尝不是一种艺术，抑或是巫术。
　　不过，认识到估值的难度及不可知性、测不准性，至少我们对此会心存敬畏，也就会多一分忐忑、少一份自大。