刘纪鹏黄习文：出台提振股价的改革措施是当务之急

　　
　　自证监会《关于进一步推进新股发行体制改革的意见》出台以来，市场一直翘首以盼，期待此次改革能为中国股市带来焕然一新的面貌，但就在改革被寄予厚望之际，1月21日沪指却一度失守2000点关口，重回“1”时代，这不禁使人大跌眼镜。实际上，从2007年10月的6124点到现在的2000点，A股已经经历了长达6年的漫漫“熊”市，这与金融危机后欧美国家股市陆续走出危机，股指迭创新高的局面形成强烈反差。
　　股市是实体经济的龙头，牵一发而动全身，股市起则国家兴，股市低则国家迷。从国际竞争看，资本市场的振兴是经济全面崛起的重要标志。从国内看，发展股市融资是转变经济增长方式的关键，只有股市振兴方能纲举目张，带动其他各项金融改革。股市振兴是恢复国人信心，实施中国经济崛起战略的必然选择，股市振兴刻不容缓。
　　
　　一、股市振兴的关键在提振股价
　　股市振兴的关键在于提升股价。低股价造成的伤害是显而易见的：首先，过低的市盈率使股市无法充分发挥融资功能，会对经济全局产生重大威胁；其次，低迷的股市会对新兴中产阶级形成沉重打击，损害社会公平正义；更重要的是，民众的“三信”信心、信仰、信任也在股市低迷和彷徨与愤懑中渐渐消耗殆尽。
　　从监管者推进改革的角度来看，股改新政必须与股价挂钩，股改政策的出台必须有相应股价为支撑，在2000的低点位上推出新政就如同在悬崖边跳舞，缺乏回旋余地，只有在一定的大盘点位上监管者才能够利用“泡沫”干大事。
　　股市经济归根到底是信心经济，信心缺失的股市就如同空中楼阁，提振股市首先必须提升信心。只有先从思想上让投资者重拾“三信”，大盘点位才会上涨。股民才会对改革中出现的股价波动保持足够的承受力和容忍度，为改革赢得时间和空间。
　　
　　二、公平缺失是压抑股价的根源
　　提振股价的关键是要找准压抑股价、使股民悲观失望、“三信”全无的主要矛盾，这个主要矛盾就是中国股市公平的缺失，主要表现为一级市场高价圈钱；二级市场疯狂套现。
　　首先，一级市场“一股独大”是导致股市公平缺失的第一座大山。尽管这种不合理的股权结构在国有上市公司也普遍现象，但由于家族企业减持主体和受益主体完全一致，因此家族企业一股独大更为可怕，它使得新股发行高溢价所带来的巨额财富大部分落入大股东腰包，导致对股民财富的合法剥夺，对股市产生巨大负面效应。
　　其次，二级市场疯狂套现是导致股市公平缺失的另一座大山。“一股独大”使得公司内部难以形成有效的制约机制，所有权和经营权合一，信息披露和独立董事的聘任也由大股东控制，一旦解禁期到来，大股东完全可以利用信息优势在二级市场高抛低吸完成资本运作，获取暴利。
　　作为资本市场衣食父母的股民，面对强势的大股东不但无力抗争，还总被视为投机分子和赌徒，独自承担市场风险，毫无公平可言。一旦股民对股市彻底失去信心，选择“用脚投票”抛弃这个市场，中国资本市场也必将面对无路可走的困境。
　　
　　三、当务之急是出台提振股价的改革措施
　　要想恢复股民信心，提振股价，就必须对症下药、标本兼治，重塑公平正义的资本市场，尤其是要坚决遏制一级市场高价圈钱和二级市场恶性套现之风，避免重蹈“奥赛康（300361，股吧）”覆辙。
　　（一）重视“沪弱深强”的交易所格局
　　上证指数是衡量中国经济的代表性指标，然而我国资本市场却呈现“沪弱深强”的交易所格局，沪市大盘起不来，上证指数持续低迷。与之形成鲜明对比的是，深市创业板的投机炒作却日盛一日，沪深“冰火两重天”。截至1月22日，上交所上市公司数量955家，平均市盈率11倍，四大银行甚至只有5倍左右市盈率。而深交所上市公司数量达1544家，其中，中小板平均市盈率近40倍，创业板市盈率更是接近60倍。
　　因此，要想提振股市，最重要的就是要打破“沪弱深强”的格局，拉升沪市股价。首先，应对深交所的过度投机之风予以遏制，引导资金回归沪市大盘蓝筹投资；其次，要打破“沪大深小”的现有上市格局。上交所也可考虑接受中小企业上市。基于创业板和主板指标体系相异的考虑，创业板可以继续留在深交所，但中小板则可以不再局限于深交所，中小企业的加入无疑会对提升上证指数起到积极作用；第三，上交所应对整体上市的错误做法予以坚决批判，建议上交所将四大行一分为三，减小股本规模，优化上市结构，维护股市生态平衡，防止“大恐龙”咬断食物链，导致股价起不来。
　　（二）正确处理证监会和交易所的关系
　　恢复股市信心还应在新股发行体制上有实质性突破，正确处理证监会和交易所的关系，这是破解当前改革困局的一把钥匙。但是就中国目前的国情而言，中国尚不具备实行美国式注册制的条件强大的诉讼文化、机构投资者为主的市场结构以及严格的事后处罚措施。因此一步到位的注册制改革并不适合我国国情。
　　虽然十八届三中全会已将注册制改革方向写入文件，证监会也已提出要逐步向注册制过渡。但我国的注册制无需照搬西方，完全可以赋予其和美国注册制不一样的内涵，在香港程序性、真实性的核准制和美国完全市场化的注册制之间寻求一种适合中国大陆的模式。即将改革重点放在“监审分离”。在证监会与交易所之间进行有效分工，证监会只负责监管“抓坏人”，不负责“选美”，将审核的权力下放到交易所，由交易所进行程序性审核。当然，证监会在这个过程中可以保留必要的否决权，也即笔者一直呼吁的“监审分离、下放发审、程序核准、保留否决”十六字方针。
　　（三）严控家族企业一股独大
　　家族企业“一股独大”蕴含着巨大隐患，也是我国股市公平缺失的重要症结。因此有必要在一级市场进行一次股权革命，严控上市公司“一股独大”。凡是申请上市的企业第一大股东持股比例必须控制在30以内，超过该比例的要退回继续股改，达到标准后才能重新上市。
　　严控第一大股东持股比例，可以减少在公开募集过程中社会财富配置的不公。在股权分散的情况下，第一大股东合法占有的IPO溢价会相应减少，“体制性造富”现象将得到改善，大股东减持套现的冲动也会降低。同时，限制大股东持股比例，还有利于完善公司治理结构，形成相互制衡的现代公司治理机制，避免大股东对上市公司的不当控制。
　　（四）预设大股东可流通底价
　　防止大股东套现圈钱除了要进行“时间锁定”以外，还必须进行“价格锁定”。即大股东在股东会提出将所持非流通股锁定在一个预设的最低价格之上，大股东股票只有高于这个可流通底价才能售出，并且这一价格需要在指定媒体上公开披露，保障股民知情权和“用脚投票”的权利，由交易所把关。在预设可流通底价的模式下，大股东要想套现只能努力改善公司经营业绩、提升股价。这就将限售股的问题从简单的“时间锁定”风险滞后调整到“价格锁定”彻底化解，大股东只有解放了中小股民才能解放自己。
　　可喜的是，《关于进一步推进新股发行体制改革的意见》中已经采纳了笔者关于预设可流通低价的观点。该意见规定：发行人控股股东、董事、高管应公开承诺，所持股票在锁定期满后两年内减持的，其减持价格不低于发行价。笔者呼吁多时的“价格锁定”政策谏言终于得到实现。
　　笔者坚信，只要证监会能在“指数挂帅”理念的指导下，推出切实可行的改革措施提振股价，就一定能扭转目前政策左右为难的被动局面，为深化股市改革争取到更多的主动权，为中国股市的良性发展奠定坚实的制度基础。