孙伯银：美联储QE3迷局

　　美国大选即将开幕，目前两党选情十分紧张。共和党极力反对美联储推出新的刺激政策，已对美联储施加了很大压力。在美联储内部，多数委员仍在观望权衡，并未明确主张推出QE3。伯南克主席强调，非常规政策有利有弊，美联储在决策时必须充分权衡利弊和风险。
　　自去年6月末第二次量化宽松（QE2）结束以来，关于美联储是否要推出第三次量化宽松（QE3）的问题便成了市场持续竟猜和关注的热点话题之一。2012年经济增速趋缓，失业率高达8。3，而通胀率只有1。4。同时欧债危机继续蔓延，“财政悬崖”今年年底可能到来，将导致美国明年一二季度重新陷入衰退，令市场对美联储推出QE3的预期一直居高不下。
　　8月22日，美联储公布月初召开的公开市场操作委员会会议纪要，透露出将视经济数据采取更多货币宽松措施的意向；许多大型机构及著名人物纷纷预言美联储9月份必推QE3。实际分析，美联储9月份宣布推出QE3的理由并不充分，推出的弊大于利，可能性不大，年底是否推出仍有待观察和权衡。
　　美国经济还在温和复苏
　　首先，美国经济增势放缓，但仍处于温和复苏之中。今年以来，美国经济呈现疲弱态势，一系列数据好坏不一，但显然还是在温和复苏，且优于其他国家。美联储发布的会议纪要为三周之前的会议纪要，在那之后许多数据明显改善。二季度美国经济增速由1。5修正为1。7。其他数据除制造业改善幅度较小之外，零售销售、消费支出、外贸出口、非农就业人数、房地产市场指数等数据好于预期，尤其房市数据（包括房价、销售和新建开工数等）今年一直保持稳中有升的态势。标普CaseShiller房价指数连续五个月攀升，旧房销售签约指数和新房销售增幅都达到两年多以来最高水平；非农就业人数7月份新增16。3万人，优于市场预期，为过去五个月以来最高值，尽管未能拉低失业率。6月末，家庭负债占国内生产总值（GDP）比重已降至83。5，创下2004年以来最低水平，表明大部分家庭财政状况趋于好转。反映未来3至6个月经济展望指数，7月份增长0。4。美联储8月28日发布经济形势褐皮书称，7月至8月初期间，美国大部分地区和行业经济活动继续逐步扩张，就业市场缓慢复苏。高盛预计美国经济将持续向好，第三季度增长率可能加速至2。3。
　　其次，美联储推QE3对经济刺激作用有限。量化宽松政策能否提振经济、增加就业，主要通过降低利率和汇率、刺激信贷和股市、改善市场预期等渠道发挥作用。经过前两轮的量化宽松和正在进行的“扭转操作”，美联储再推QE3的意义和作用大大减弱。
　　一是市场利率已经很低。自2008年12月美联储采取近零利率政策以来，多数短期借款利率被锁定在00。25的区间。前两轮量化宽松和“扭转操作”使得美国长期利率已处于历史低水平。美联储承诺将维持00。25基准利率到2014年。尽管美联储可以购买抵押贷款支持证券（MBS），影响抵押贷款利率，意义也不大。
　　银行流动性过剩依然严重
　　二是银行流动性过剩，信贷需求不足。2011年初借贷活动触底，随后随着公司贷款活跃而一路上行。截至8月8日，银行存款余额8。87万亿美元，贷款余额7。12万亿美元，存贷款差额1。75万亿美元。其中贷款额创2009年以来新高，预示着美国经济去杠杆化过程逐渐结束；商业和工业贷款达到1。46万亿美元水平（2008年10月最高时达1。61万亿美元，后最低降至1。2万亿美元）；银行对较大型的企业放贷标准在过去三个月继续放宽，但银行流动性过剩依然严重。这样，美联储推QE3进一步增加银行流动性，意义不大。
　　三是QE3可以发挥稳定投资者信心和股市的作用，但需慎重。美国金融及相关服务业产值占GDP的85，股市稳定对美国经济和社会具有特别重要的意义。金融海啸以来，美国股市已几乎收复全部失地，构成其经济表现较好的重要保障。但是，推出QE3只能作用于一时，并将现在已经很大的股市泡沫吹得更大，动荡加剧。因而目前情况下，继续维持QE3预期远比真正推出可能更有作用。
　　第三，美联储推QE3负面影响较大。
　　一是通胀风险加剧。最近两个月，国际油价大幅反弹，中东局势动荡、墨西哥湾飓风等因素推动油价持续攀升。同时，由于干旱减产、市场预期不佳等因素，农产品价格也出现大幅上涨。如果再推QE3，美联储无疑将承担更大的反通胀压力。
　　目前推出QE3弊大于利
　　二是国内大选争斗激烈。美国大选即将开幕，目前两党选情十分紧张。共和党极力反对美联储推出新的刺激政策，已对美联储施加了很大压力。在美联储内部，多数委员仍在观望权衡，并未明确主张推出QE3。伯南克主席强调，非常规政策有利有弊，美联储在决策时必须充分权衡利弊和风险。
　　三是国际社会将反应强烈。有关研究表明，美国推出量化宽松政策增发美元，只有约三成流通于美国市场，其余约七成流向国际市场，尤其是新兴市场。因而那不仅导致国际大宗商品价格高涨，而且加剧新兴市场国家的通货膨胀和资产泡沫，引起了许多国家的警惕、愤怒和谴责，认为美国发动货币战争，转嫁危机。再推QE3，对美国和美元的信用将造成重大伤害。尤其是，目前国际局势动荡多变，中东动荡、欧债危机、东亚危机交织，国际博弈激烈，美国已经无力主导。美国主导的现行国际政治和经济秩序面临强大的国际挑战和压力。这样，硬推QE3自加压力，不仅经济上乏力，政治上更加被动，风险较大。
　　总之，美联储9月份推出QE3的理由并不充分，推出弊大于利，预计美联储将继续维持QE3预期，发挥其话语权“忽悠”作用。同时，可能采取下调银行存款准备金利率，或者借鉴英国央行“融资换贷款”计划等政策，以鼓励银行向中小企业及个人增加贷款。需要指出的是，目前不推出QE3，未必将来不推出，目前弊大于利，未必将来不是利大于弊。因为美国经济的问题不仅仅是周期性问题，还存在着严重的结构性问题，需要较大力度的政策调整、较长时间的修复，面临较大的不确定性。今年年底，面临欧债危机蔓延、全球经济增长放缓、财政悬崖与债务失控的两难选择等风险考验，前景不容乐观。但是，仍需时日观察和权衡应对。
　　作者为中国农业银行高级经济师